年05月05日 创维数字加快互联网增值业务布局 投资要点： 创维数字一季度营业收入为6.94亿元，较上年同期增4.39%，收入增速好于去年同期（去年一季度增速为负），分渠道来看，公司从广电获得的收入最多，收入3.25亿，同比与去年基本持平，但产品结构发生了明显变化，公司高清可交互的机顶盒销售占比提升较快；公司从电信渠道获得的机顶盒销售收入1.2亿元，市场竞争优势也进一步强化：市场占有率从去年年报的第三上升至第二名。
创维今年业绩增速将回升的主要因素包括：广电市场化改革力度的加大以及互联网转型的加快有利于公司获得更多的机顶盒订单；产品的规模效应有助于公司降低成本，下半年随着公司高端的机顶盒产品销售规模提升，公司毛利率会有明显的改善；公司15年基于各类智能终端开展的互联网运营及增值服务收入也有望大幅增加，预计运营及增值服务收入占比将达到5%，如15年公司从广电网络平台运营获得分成收入有望从14年的几百万翻番至超千万，公司自主运营的互联网平台今年获得的增值收入有望超过千万。
从未来较长的时间来看，鉴于以下因素，公司业务增长的空间也较大：公司海外业务还有较大的增长空间；国内广电未来几年加快将传统有线电视终端盒子改造成为高清智能机顶盒将为公司收入增长创造较大的空间；随着公司互联网产业布局的完善，公司未来几年互联网增值运营收入也有望步入快速增长轨道。
当然，以上目标的实现除了依赖公司自身能力外，还需要更多互补性合作伙伴的助力，公司为此也表示，未来将布局外延式拓展其他智能终端与轻资产运营及服务的机会。
我们也预期，一些有利于完善公司智慧城市、智能家居生态链上布局的公司将成为收购的标的，可能包括可增强公司精准营销能力的数字媒体广告商等，可扩展公司智能家居应用竞争优势的智能家居服务商等。
公司未来较好的成长性也就使得公司目前只有50倍左右的PE估值相对于同行业偏低，我们给予公司增持评级。
公司财务数据及预测项目营业收入(百万元)增长率(%)归属于母公司所有者的净 利润(百万元)增长率(%)毛利率%净资产收益率(%)EPS(元)P/E(倍)P/B(倍) 数据来源：民族证券 20121,131-9.08% 3.53 -93.68%12.24% 0.71%0.00 6623.0147.24 20131,122-0.82% 3.72 5.52%11.45%0.75% 0.006276.78 47.25 20143,502212.16% 386.86 10297.15%22.24%19.46%0.3960.3711.75 20153,88711.00% 423.95 9.59%23.80%18.33% 0.4255.0910.10 创维数字(000810.SZ) 分析师：陈伟执业证书编号：S0050510120008Tel：010-59355914Email：chenwei@ 投资评级 本次评级： 增持 跟踪评级： 首次 目标价格： 28 市场数据 市价(元) 上市的流通A股(亿股) 总股本(亿股)51296周%股价最上高证最指数低(元) 146% 上证指数/深证成指 96% 2014年股息率 46% 23.39 2.59 9.99 创维数字 40-12.64441.66/14818.64 0.14% -4%52周相对市场变化14-514-714-914-1115-115-
3 相关研究 请务必阅读正文后的免责声明部分 民族特色精深实用 创维数字(000810.SZ)公司简评报告 正文目录 公司一季度净利润同比下滑

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32015年业绩增长仍将回升.............................................................................................................................................................................3
公司未来增长潜力较大

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4财务预

测..............................................................................................................................................................................................................

6 图表目录 表1：行业公司对比（4月30日数据）

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5 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第2页 创维数字(000810.SZ)公司简评报告 事件：创维数字一季度，归属于母公司所有者的净利润为6934.47万元，较上年同期减8.18%；营业收入为6.94亿元，较上年同期增4.39%。
公司一季度净利润同比下滑 创维数字一季度营业收入为6.94亿元，较上年同期增4.39%，收入增速好于去年同期（去年一季度增速为负）。
分渠道来看，公司销售给国内广电网络的机顶盒获得的收入最多，收入3.23亿，同比与去年基本持平，但产品结构发生了明显变化，原因在于今年以来国内广电网络公司为加快互联网转型，更多推广交互、高清的智能盒子（带wifi、路由、Cablemodem、EOC等智能接入及无线覆盖等功能），公司凭借产品与技术优势，获得了更多广电网络公司的高端智能盒子订单，而由于它们的价格普遍比非智能机顶盒贵30%-50%以上，公司高清、交互的智能盒子销售占比提升也较快。
公司从电信渠道获得的机顶盒销售收入1.2亿元，市场竞争优势也进一步强化：市场占有率从去年年报的第三上升至第二名，而由于产品的规模效应，通过电信渠道销售的IPTV、OTT等机顶盒的毛利率同比也有所上升。
零售渠道方面，公司增长形势也良好，收入实现了1千万，其中，受益于公司采取低毛利策略的大力推广，公司自有品牌OTT盒子销售量增长从去年同期2万台上升至今年6万台，当然由于价格和毛利率水平比较低（只有5%），这也拖累了公司产品毛利率增长。
与国内收入增长5%相比，今年一季度海外市场增长减弱，实现机顶盒销售收入2.35亿，同比小幅下降，其原因包括：今年一季度欧元贬值影响了公司对欧洲地区机顶盒的出口；去年公司出口的重要国家印度（对印度出口3亿多）由于大选后的影响还在持续，公司今年在印度的订单同比下降。
相对于公司收入的增长，公司净利润增速却较上年同期减8.18%，主要原因包括：虽然公司提供给国内广电网络公司中高端智能盒子的价格有明显上升，但是由于高端智能盒子初期规模还不够大，公司在供应链及技术方案替代上较为谨慎，相比过往成熟机顶盒的毛利率水平暂不能提升；今年以来公司为发展自主品牌OTT云平台下的应用商店，更多采取低毛利策略推广以扩大零售市场的终端覆盖率，这虽然刺激了公司自主品牌OTT智能盒子的销量增长，但是毛利水平却有所降低，拉低了公司毛利率；公司今年以来加快布局智能家居云平台与应用商店的运营与服务，也短时期增大了公司管理费用。
2015年业绩增长仍将回升 虽然公司一季度业绩增长不够理想，但我们认为，考虑到以下因素，公司全年业绩增速仍将回升，全年净利润超过重组承诺的40435.82万元将是大概率事件，同比增速将在10%左右，超过去年5%的水平。
第
一，国内广电市场化改革力度的加大以及互联网转型的加快都有利于公司获得更多的机顶盒订单。
如随着市场化的进一步深入，部分广电地区原有的封闭市场格局将会被打破，所有广电企业都将通过公开招标形式采购机顶盒，公司机顶盒以其优越的性价比优势将可以进入到更多过去排外、封闭性的地区市场；互联网转型的需要迫使广电网络公司加快推广高清、交互智能机顶盒，公司作为龙头厂商今年以来获得高清、交互的机顶盒订单也逐渐增多（如：公司中标天威视讯智能盒子，4K的高清解码芯片，内置3.0CableModem，配置双频WiFi路由器，双路高频头等），高清可交互占公司机顶盒销量比例有望从14年20%左右提升至30%以上，而当销量上去后，产品的规模效应有助于公司基于技术方案替代降低成本，我们也因此预计，下半年随着高端的产品销售规模提升，公司毛利率会有明显的改善。
敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第3页 创维数字(000810.SZ)公司简评报告 第
二，今年随着国内三大电信运营商加大对家庭市场的投资力度，智能OTT机顶盒的需求增量也较多。
如中国电信规划全年将新增互联网OTT用户1000万户，中国移动预计新增智能OTT800万户，中国联通预计至少新增互联网OTT用户300万户，这也给公司带来了更多新的机会。
第
三，去年7月开始国家广电总局对于互联网OTT进行了严厉的整顿，目前OTT产业基本整改完成，各家牌照方和内容方的合作也已基本定局，用户对于OTT盒子的体验也在改善，OTT付费盒子的比例上升，这都有利于2015年OTT市场环境的恢复，公司凭借在OTT市场领域建立的品牌优势地位，一方面，发展自主品牌的互联网OTT盒子用户；另一方面，公司已获得主流互联网企业（阿里、腾讯、百度、搜狐等）及渠道商（鹏博士等）、内容商（百视通等）在OTT智能盒子上的高度认可，如公司正准备交付100万台OTT盒子给某互联网公司，今年也有望占领更多智能终端盒子的市场份额。
第
四，虽然一季度海外收入增长不理想，如二季度以来，随着前期负面因素的消除，公司出口新增订单正逐渐增加，全年海外收入增长形势依然乐观。
第
五，公司15年基于各类智能终端开展的互联网运营及增值服务收入也有望大幅增加，预计运营及增值服务收入占比将达到5%。
如公司目前向国内广电网络公司推广的多屏OTT增值服务系统进展顺利，已经有4大广电网络公司签署协议并上线推广多屏的本地服务运营，有6大网络运营商已经上线在试运行，今年预计该系统将推广至全国近20家广电网络公司。
而公司与它们合作运营的本地化增值服务也有望取得明显成效，15年公司从广电网络平台运营获得分成收入有望从14年的几百万翻番至超千万。
再如公司自主运营的互联网平台也有望随着用户数的增多以及应用服务种类的丰富而获得更多的增值收入。
如一季度末，公司自主云平台下应用商店的用户数为340万，日活跃用户数均值在40万，都较去年底明显增加，这些用户再加上创维云电视平台激活的700万用户数，为公司推送各类基于大数据的各类增值服务创造了条件，而公司目前的各类增值服务布局也基本成型，如创维OTT运营平台的应用商店下有主屏页面广告、启动页面加载时间广告等；还有摊位费收入及各种应用类的付费收入，包括教育（学校课外教育、名师与名校课件、幼儿英语，职业培训等）、游戏等，今年有望为公司贡献千万级别的收入。
此外，公司通过积极拓展游戏运营与分发、OTT增值服务等也有望获取较多的运营及增值收入。
如随着移动渠道手机游戏市场的增长，公司已经开始拓展游戏运营与分发；同时，公司基于掌握了更多手游用户的消费行为数据，从而可以有针对性地将这些用户流量导入公司自主云平台下应用商店，增强公司电视游戏及其他应用的盈利潜力；再如公司还开始承接第三方机顶盒及部分智能家居产品的售后及维修外包服务，主要客户包括部分海外运营商、国内互联网企业等，今年也有望贡献至少上千万的服务收入，当然更重要的还在于公司可以通过承接此项服务扩大公司与更多原本非公司用户的接触面，积累更多用户的大数据，从而有利于为公司今后推送相关增值服务创造便利条件。
公司未来增长潜力较大 从未来较长的时间来看，鉴于以下因素，公司业务增长的空间也较大。
第
一，公司海外业务还有较大的增长空间：首先，从新兴市场来看，由于这些国家与地区刚开始产生标准清晰度的转换需求，数字化，尤其高清产品的市场需求空间仍很大，而公司已经在不少地区有了较大的市占优势，如公司在印度占有38%市场份额，考虑到印度的市场容量未来将超过中国，这将为公司产品提供较大增长空间；公司虽然已进入发达国家市场，但产品主要通过发达国家三流的运营商进入，产品价格相对较低，平均价格只有40美元，与国际一流运营商相比还有较大差距，公司目前正通过多种途径进入发达国家的中高端产品市场，包 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第4页 创维数字(000810.SZ)公司简评报告 括招聘本地拥有国际一流运营商沟通能力的员工，产品向高端发展(如：带媒体服务器、PVR、硬盘、接入设备、双向互动）等措施，以此提高公司海外中高端市场的占有率，增强海外业务的盈利能力。
第
二，公司国内机顶盒市场的增量收入将主要来自广电系统。
如截至今年2月底，我国有线数字电视用户达到18802.2万户，但国内广电全国用户总数81%左右的盒子不具备交互、智能、高清的功能，国内广电未来几年将加快将传统有线电视终端盒子改造成为高清智能机顶盒，假设未来有三分之二用户接受改造，预计市场容量将达到400亿左右，按照公司现有市场份额25%的保守估计，公司未来几年可获得大约100亿的订单收入，相对于14年收入的6倍多。
第
三，公司未来几年互联网增值运营收入也有望步入快速增长轨道。
如公司今年将加快和广电网络公司共同探索更多的OTT增值服务收入来源，而协助广电拓展WIFI热点的O2O应用场景成为重点，如基于医院WIFI的增值服务，包括广告、药品电商等，这些创新性的增值服务模式今年一旦成型，使得广电受益，就十分有利于公司更快地向全国更多广电公司复制。
我们也由此假设，公司未来在广电OTT增值服务收入的市占率不会低于25%，以广电用户年付费200元，公司20%左右分成比例计算，公司今后从广电OTT增值服务每年可获得增值收入15亿元；再如公司为了把握正在涌起的客厅网络经济热潮，除了通过多种途径来积累更多用户的大数据，包括扩大自主品牌智能机顶盒用户数，还不断为用户开拓更多场景的应用和服务，包括智能家居等，以此增强用户粘性，拓展其应用服务平台价值。
我们也预计未来几年公司自主云平台获得的互联网增值服务收入将进入快速增长期。
当然，以上目标的实现除了依赖公司自身能力外，还需要更多互补性合作伙伴的助力，公司为此也表示，未
来将布局外延式拓展其他智能终端与轻资产运营及服务的机会。
我们也预期，一些有利于完善公司智慧城市、智能家居生态链上布局的公司将成为收购的标的，可能包括可增强公司精准营销能力的数字媒体广告商等，可扩展公司智能家居应用竞争优势的智能家居服务商等。
因此，公司未来较好的成长性也就使得公司目前只有50倍左右的PE估值相对于同行业偏低，我们给予公司增持评级。
表1：行业公司对比（4月30日数据） 证券简称每股营业总收入 每股收益 同洲电子 2.3454 -0.6100 创维数字银河电子 7.01384.2397 0.85710.5260 四川九洲 4.8678 0.1873 精伦电子 1.5578 0.0200 资料来源：wind资讯 市盈率（TTM）-27.445950.703074.1642170.8208334.4962 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第5页 创维数字(000810.SZ)公司简评报告 财务预测 资产负债表单位：百万元 流动资产现金应收账款其它应收款预付账款存货其他非流动资产长期投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款其他非流动负债长期借款 其他负债合计少数股东权益 股本资本公积金留存收益归属母公司股东权益负债和股东权益 现金流量表 单位：百万元经营活动现金流 净利润折旧摊销财务费用投资损失（收益前加-号）营运资金净变动（增加为负）其它投资活动现金流资本支出长期投资其他筹资活动现金流短期借款长期借款普通股增加资本公积增加其他现金净增加额 数据来源：贝格数据，民族证券 2012A 36,016-874 16,811232 1,43618,411 070,033 5564,039 5,563375 106,04940,87429,2394,0027,6341,52901,52942,40314,20512,9679,86128,20649,441 106,049 2012A13018 5,4691,533 471-4,244-3,117 -506,450 0-6,500 -104-13,213 00013,109-24 2013E 36,803-2,17216,235 7332,84125,254-6,08965,287 5559,555 5,392286 102,09035,7277597,48727,4811,47701,47737,20415,46212,9679,86126,61349,424 102,090 2013E11916 6,5272,0791,044-21,25811,710 -232,307 0-2,330 -98-28,480 00028,382-
2 2014E 359,48290,816 232,1345,282956 25,2545,040 16,5840 3,6124,2638,709376,067154,312 0137,556 16,75526,12215,00011,122180,433 2,53249,925 2426,597198,846381,811 2014E219385 2,869923 2,040112,728-118,726 178,61043,230-51,823 194-75915,00036,959-9,837-41,169429 利润表 2015E单位：百万元2012A 412,806118,405253,717 7,6741,41428,5963,00020,052 02,6005,206 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用 财务费用资产减值损失 公允价值变动收投益资净收益营业利润营业外收支 1,1319934246527501226-
3 12,246 432,858利润总额 22 178,533所得税
4 0净利润 18 158,619少数股东损益 14 19,914归属母公司净
4 25,50015,00010,500204,033 2,329 利EBI润TDAEPS（元） 主要财务比 率单位：百万元 成长能力 1030.00 2012A 99,875-49,926148,897231,241437,603 营业收入营业利润 归属母公司净利获润利能力毛利率净利率 -9.08% -93.68% 12.2%1.6% 2015EROE 0.7% 3554222,551-1,8871,0001,898-3,630 -44,000 0-4,004 -7500 49,950 ROIC偿债能力资产负债率净负债比率流动比率速动比率营运能力总资产周转率应收帐款周转率存货周转率每股指标(元)每股收益每股经营现金每股净资产估值比率 4.0% 39.98% 0.880.43 1.076.735.39 0.000.130.50 -49,950P/E 6623.01 -75P/B276EV/EBITDA 47.2433.61 2013E 1,12299342546211000232 2014E 3,5022,723 17224177-16 2005 36271 25 433
8 48 16 385 13 -
2 4 387 106 441 0.00 0.39 2013E2014E -0.82%212.16%-9.94%1473.52%5.52%10297.15% 11.5%1.5%0.8%2.9% 22.2%11.0%19.5%48.2% 36.44%0 1.030.49 47.98%0 2.332.13 1.10 0.93 6.91 1.51 5.18 10.78 0.00 0.39 0.12 0.22 0.49 1.99 6276.7847.2530.02 60.3711.7524.90 2015E3,8872,962 19249198-19 1000 47885 563141422 -24245630.42 2015E 11.00%31.97% 9.59% 23.8%10.9%18.3%26.3% 47.14%0 2.312.14 0.901.5310.36 0.420.362.32 55.0910.1039.74 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第6页 创维数字(000810.SZ)公司简评报告 分析师简介 陈伟，毕业于对外经济贸易大学金融学硕士专业，10年证券从业经验，先后在中国证券报、东北证券、中国证券市场联合设计中心、民族证券等单位从事行业咨询以及证券研究工作，发表了几百篇各类证券分析评论，并担任多家证券媒体的证券观察员，对于资本市场政策、宏观经济、金融市场运行有着深刻的理解。
联系人简介 分析师承诺 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师，在此申明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券
分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告；本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点；本人不曾因、不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的报酬。
投资评级说明 类别 行业投资评级 股票投资评级 级别 看好中性看淡买入增持中性减持 未来6个月内行业指数强于沪深300指数5%以上未来6个月内行业指数相对沪深300指数在±5%之间波动未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅在20%以上未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅介于10%——20%之间未来6个月内股价相对沪深300指数波动幅度介于±10%之间未来6个月内股价相对弱于沪深300指数10%以上 免责声明 中国民族证券有限责任公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格（业务许可证编号：Z10011000）。
本报告仅供中国民族证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。
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