专栏 主编：李雪峰编辑：钟恬2019年1月19日星期六Tel：(0755)83501653 A3 【明远之道】如果过于相信市场的现行价格和估值，那么这种丧失警觉性的态度本身，就会导致糟糕的问题。
如何躲避隐瞒真相的企业 陈嘉禾 在证券投资中，我们会遇到一些隐瞒真相的企业。
相对于经营情况比较差的企业来说，这种企业更糟糕。
如果一家企业的经营状况比较差，只要这种差的情况已经被投资者了解，就不会有什么大问题。
投资者可以要求更低的估值、更高的债券收益率，通过组合投资的方式，获得一个稳妥的投资架构。
退一步来说，即使这种情况变得更糟糕，投资者也往往会心有准备。
这就意味着即使情况变得更糟糕，价格的下跌也不会厉害到哪里去。
但是，如果这家公司隐瞒了真实的情况（一般是糟糕的情况），而投资者又不了解这种情况，那么这种打击往往更加致命。
投资者会把一家有实际问题的公司，误认为是好公司，从而给出很高的估值，还会加上很重的仓位。
结果，当这家公司突然爆出惊人的问题时，市场 的恐慌会给其股价以严重的打击。
从高估值到低估值的过程往往极其痛苦，比起经营本来就差的公司，从低估值到更低估值的过程更加痛苦。
那么，投资者怎样鉴别这类隐瞒真相的公司呢？高估值的公司看看股票价格就能发现，基本面差的公司翻翻报表，也基本就能了解个七七八
八。
但是，隐瞒真相的公司，却需要更加细致、机智的分析方法。
首先，投资者需要了解报表中有没有特别不匹配的地方。
比如现金流和收入不匹配，利润率和行业其它公司相差太大，利息收入和账面现金相差太大，税收增长情况和收入利润情况不匹配，员工工资和公司描述的经营情况不匹配，等等。
由于财务报表和附注是一个系统工程，所以隐瞒真相的公司很难把所有的条件都弥补上。
通过仔细的分析，有经验的财务工作者往往能发现一些 蛛丝马迹。
其次，投资者需要实地了解企业的 业务，感受企业的上下游对企业的评价，看看企业在行业中的地位、在消费者中的口碑，与财务数据体现的情况是不是一致？有没有出现消费者根本不喜欢企业的产品，但是企业的销售收入却增长很快的情况？有没有投资项目进展缓慢、实地考察根本没怎么开工，但是在报表上投资支出巨大的情况？企业高于行业的利润率，是否能被企业的产品比对手更优质所证实？ 这种从各个渠道实际了解企业生产经营的方法，被菲利普﹒费雪在著作《普通股票和不普通的利润》中称为“小道消息聊天法”。
在使用“小道消息聊天法”了解企业时，投资者会遇到自己能力的边界。
简单来说，生活中经常遇到的企业，如果是和自己工作专业相关的企业，会更容易了解一些。
而日常生活工作中不容易接触到的行业， 比如一些B2B的行业，比如提供商业服务、商业机器、行业中间半成品的行业，就比较难以了解。
这时候，投资者应当认识到这种边界的存在，不要妄图一下超越。
过度尝试超越这种边界，往往会带来不够准确的判断。
投资者应当果断的甄别出那些自己不太可能真正了解的行业，学会对这些投资机会说“不”。
当然，有条件的话，投资者也应当逐步尝试去拓宽自己的边界，以期在遥远的将来，能够有能力判断更多的公司。
然后，投资者还可以借助新闻媒体的力量，寻找是否有对一家公司的质疑分析。
在现代这个信息社会，一家公司要完美地隐藏自己所有的问题、扮演非常正面的角色，是很困难的。
总是会有一些新闻媒体，从各个角度，挖掘出背后隐瞒的真相。
所以，借助新闻媒体的分析，往往可以了解需要大量 工作才能分析出来的问题，收到事半功倍的效果。
此外，分散仓位也是躲避隐瞒真相的企业的有效方法。
对于任何投资者来说，想要完美规避市场上任何一个问题，无疑是不现实的。
资本市场的问题错综复杂，许多问题出在投资者没有可能了解的细分领域，甚至是上市公司主体之外。
所以，对于专业的投资者来说，需要依靠仓位的分散来应对无法预测的灾难带来的损失。
最后，在甄别隐瞒真相的企业的过程中，投资者一定要排除这类思想，就是“市场总是有道理的”“市场一定是正确的”“那些高薪的专业投资者一定是正确的”。
如果投资者过于相信市场的现行价格和估值，认为“既然报表这么好、股价这么好，就不能有什么问题”，那么这种丧失警觉性的态度本身，就会导致糟糕的问题。
（作者系信达证券首席策略分析师） 【一缕清辉】A股机构化的发展并不意味着A股市场将逐渐走高，重点还是在于上市公司的发展情况。
A股机构化是必然趋势 宋清辉 在许多投资者因低迷的A股饱受折磨，正想着法子炒港股、美股的同时，海外资金却在这个时候涌入A股市场。
双方的想法也许不同，国内资金看着国外渐渐走高的市场，想着继续趁涨追击；海外资金看着估值较低的A股市场，想着差不多也该见底，是一个可以实现价值投资的好机会。
观念不同、想法不同、操作方式不同，在不同的市场也就有不同的获利机会。
国外的市场固然诱人，但国内的市场也存在机会，否则涌入A股的外资不会逐渐增多，QFII额度扩容也是为了满足外资的这一需求。
外资敢于将资金配置在陌生的资 本市场，表示其在一定程度上对A股表示认可。
近年来，相关机构不断完善资本市场监管制度，同时积极推进A股国际化，逐渐推动了A股在制度上、发展上实现健康良性循环，A股近年来先后成功纳入MSCI新兴市场指数、富时罗素国际指数等就说明了这一点。
当然，很多人都会质疑“健康”和“良性循环”，原因是A股在2018年走出了非常倔强、无视利好的熊市行情，一副完全不健康的模样。
A股在2018年持续走低的确不正常、过分释放了风险，内部因素是A股监管趋严导致市场活跃度降级，外部因素是贸易摩擦导致市场承压。
就在这种行情下，涌入A股市场的外资却在不断增多，QFII的额度也 不断提升以满足持续增长的境外投资需求。
今年1月14日，外汇管理局宣布将QFII的额度从1500亿美元直接提升到3000亿美元，进一步反映出境外资金对A股的渴望。
与小散的小打小闹不同，外资的投资往往是机构行为，这些专业机构各方面的能力，如抗风险、市场分析、公司调研等方面都要强于小散。
毋庸置疑，这些表面上风光、专业化的机构，论赚钱能力比不过那些牛气的民间股神，但机构往往能为客户们提供相对稳定的收益。
在外资机构积极布局A股市场的同时，我国各类金融机构也在加速进入A股市场，私募基金、养老资金、保险资金、银行理财产品等由专业机构管理的长线资金正在布局，从宏观角度来看， 这有利于减少市场的震荡、降低市场换手率，在一定程度上起到稳定市场、实现价值增值的作用。
不过虽然当前A股机构化趋势明显，但成效还不显著，市场还未好转。
随着QFII的扩容以及纳入各种指数，A股的国际化之路将越来越广，进入我国资本市场的外资机构数量也将不断增多。
在这种情况下，必然会有更多的国内机构会随着外资机构以及已经入市的机构进场，在A股股指处于历史低位的情况下争夺盈利机会。
需要注意的是，A股机构化的发展并不意味着A股市场将逐渐走高，重点还是在于上市公司的发展情况。
发展前景越好、业绩增长稳定的公司，通常会成为机构投资者长期关注的重 点，通过上市公司的价值实现、利润分红等来实现收益；而在游资持股数量减少的未来，那些不以业绩为主、主要靠概念和炒作的上市公司股价，可炒作的空间越来越窄。
也就是说，在A股机构趋势化的过程中，A股市场也会逐渐出现分化的情况，包括绩优股与垃圾股的分化，大盘股与小盘股的分化等，将逐步引领资金养成投资发展前景好企业的习惯。
预计在未来QFII还会不断扩容，以及A股还将被纳入各种指数的背景下，A股机构化的竞争会因为外资的进入更加火热，制度、规则等方面也会逐渐优化、完善，对A股的作用也将逐渐显现出来。
（作者系清晖智库首席经济学家） 【用非所学】创投机构涉及影视的案例很多，一些设立了影视基金的机构，与影视红星、影视大片的关联时常可见。
创投圈的那些影视情缘 胡学文 “刚刚看完《海上浮城》的首映，不知不觉被感动了，男女主演非常给力，故事简单、朴实而非常细腻，太棒了。
更重要的是，这是我的好兄长、投资界的老大哥阎焱先生的女儿阎羽茜导演的第一部电影，为她点赞、为她打Call！亲情最重要，女儿最骄傲！”清科CEO倪正东在朋友圈如此写道。
倪正东安利的新电影准备找时间去看看，那是后话。
这则朋友圈让我更关注的是电影导演阎羽茜，她的父亲是创投圈鼎鼎有名的大佬级人物阎焱。
原来他的女儿是做电影的，搜索一看名气还可以，阎羽茜曾是华尔街日报的记者，在执导《海上浮城》之前，曾执导过许多短片。
没有更多信息显示，作为创投大佬的父亲阎焱是否有 参与或投资女儿的电影事业。
只是这个事由，让我想起创投圈 子里不少与影视有关的人和事。
论起创投圈里人物的影视情缘，熊晓鸽应该算是最直接的。
这位IDG资本的老总，直接参与投资了电影《高考1977》。
这部主打那个年代历史情怀的电影，据说是熊晓鸽首次触电，虽然他也投资了传奇影业这样的项目，但真正直接拿出真金白银玩电影的是这部带着他成长烙印的国产影片。
《高考1977》的成形后来被传得有些故事化。
据说起源于一名77级考生与一名78级考生在上海电影节上的相遇。
前者是熊晓鸽自己，78级考生是上海电影集团总裁任仲伦。
两人谈起这代人的求学经历，感慨之余一拍即合，约定合拍一部电影纪念高考恢复这一伟大事件。
任追问：“你打 算投多少钱？”熊晓鸽爽快回答：“不管多少钱，我一定投一半。
”不久，任仲伦真的寄来了剧本和协议书。
熊晓鸽粗粗一看，大笔一挥，签了协议。
除了参与投资电影，据说熊晓鸽掌舵的IDG资本还携手光大控股成立了光际资本，并投资了上海电影艺术学院。
另外还在其母校湖南大学捐建了张艺谋艺术学院，将影视产业的情缘延续到了上游的影视人才培养。
2017年在接受某媒体采访时熊晓鸽甚至说，自己有一个梦想就是投出几部中国题材的电影去拿奥斯卡。
似乎这位电影拍得不错的创投大佬，在这条路上还会走得更远。
真格基金徐小平的影视情缘也大有看头，《中国合伙人》的人物原型据说就源自徐小平本人，而且他还参与了剧本创作。
达晨创投总裁肖冰是笔者印象里与电影有关联的另一位创投大佬。
2017年下半年的一天，《皮绳上的魂》在深圳点映，肖冰在放映结束后，与影片的导演张杨、出品方天空之城董事长路伟三人进行了一场对话，还原了《冈仁波齐》《皮绳上的魂》的拍摄过程、创作历程和投资的机缘巧合。
《冈仁波齐》在创投圈一度风靡，因为大家都认为创业就如同一场修行。
笔者临时有事缺席了那场对话，但翻看网络报道，让我对做投资赚钱很厉害的肖冰有了新的认识，他说：“我们每天都是忙于赚钱，商业社会里面忙忙碌碌，所谓心中要有诗和远方。
我算是一个特别向往文艺的金融中年，看了这部电影后很震撼，这类题材我只在西片里面看过，国产片里没见过，特别有意 思，特别丰富开放，各种元素都有，像西部片元素加上魔幻，呈现出魔幻现实主义的色彩，十分有创意，有特别充沛的感情在里面。
”———不谈投资业务平时话并不多的肖冰，原来感情也是细腻而充沛的。
创投机构涉及影视的案例就更多了，一些设立了影视基金的机构，与影视红星、影视大片的关联更是时常可见。
印象里，基石资本就有几部大制作，先后上映了《白日焰火》《黄金时代》《神秘世界历险记2》《栀子花开》等热门影片。
《白日焰火》一举捧回第64届柏林国际电影节最佳影片和最佳男主角两项大奖，市场口碑相当不错，这部当时广受好评的影片背后藏着投资方幸福蓝海，而幸福蓝海背后的投资方则是基石资本。
（作者供职于证券时报） 【琳听财经】“法外之地”被纳入监管范围，对全球包括香港代购业和跨境电商带来冲击。
电商法不会是代购终结者 向琳 1月1日《电子商务法》正式实施，根据规定，电子商务经营者应当依法办理市场主体登记，并依法履行纳税义务。
立法中明确规定不管是什么代购，都需要采购国和中国双方的营业执照。
这也意味着未来代购市场将只有企业运营主体。
一直以来代购行业和微商行业都缺乏一个明确的法律制度和规管，处于灰色地带。
中国消费者的庞大购买力诞生了代购这个“没有生产，只有流通”的市场。
根据中国互联网协会微商工作组 发布的报告，2017年中国微商行业市场规模达到6835.8亿元，从业人数达到2018.8万人。
但伴随而来的问题是给国家带来的巨大损失，代购在进关时未申报关税，在交易后也未申报个人所得税，一次简单的代购交易已经有了两次逃税避税行为。
自去年8月31日《电子商务法》颁布之后，代购和微商皆人心惶惶，香港作为代购青睐的采购地也受到了影响。
莎莎国际公布了截至去年12月底，现财政年度第三季销售数据。
期内营业额为21.85亿元，同比跌2.2%，其中港澳地区零售及批发业务营业额同比跌2.8%。
莎莎指出持续的中美贸易战阴霾 影响人民币汇率及股市，减弱消费意欲，加上国内于2018年8月底公布《电子商务法》，代购商因而转趋谨慎，导致港澳地区在去年11及12月零售销售以及同店销售均出现倒退。
笔者认为，经过这么多年的发展，代购和微商行业已经进入了发展成熟期，拥有极大的影响力，此时期的重点也应是规范化、制度化，淘汰掉不合格的卖家。
笔者相信颁布电商法不是为了“消灭”代购，而是根据法律将边缘化的生意拉入正轨。
《电子商务法》其实也维护了消费者的权益。
近年来不少电商平台都会以各种无理理由取消消费者订单，不 仅虚假增加了交易金额，还对消费者权益造成了不同程度的损害。
根据中消协发布的《电子商务法》消费者认知情况调查报告显示，参与11月11日网络消费的受访者，28.9%遭遇了商家的“砍单”，人均砍单金额344.6元，总金额69.16万元，占受访消费者“双11”消费总金额的8.2%。
《电子商务法》中规定，电子商务经营者不得以格式条款等方式约定消费者支付价款后合同不成立；格式条款等含有该内容的，其内容无效。
《电子商务法》的实施不是代购的终结，代购本身并不违法，违法的是偷税漏税的行为。
个人代购良莠不 齐，无法应对国民日益增长的商品需求，笔者认为此时确实应由管理完善的跨境电商来接手。
此次《电子商务法》对于跨境电商的发展也是核心环节，中小跨境电商接受洗牌。
唯一还尚待完善的是《电子商务法》中对于跨境电商的规范只是笼统的、框架式的，暂时还未有详细且具有操作性的规定。
“法外之地”被纳入监管范围，对全球包括香港代购业和跨境电商带来冲击。
目前大部分电商都处于观望状态，但市场有自己运行的规律，笔者看好跨境电商的未来。
（作者系天元金融高级投资顾问）