Title Table_BaseInfo 2013年07月17日 公司快报 江河创建（601886.SH） Table_Summary 大装饰格局基本成型 投资评级 证券研究报告 建筑装修Ⅲ 买入-
B 事件： 维持评级 公司拟通过向城建集团和自然人王波非公开发行股份购买城建集团（21%）及自然人王波（5.25%）所持有的港源装饰合计26.25%股权。
6个月目标价股价（2013-07-16） 15.00元 12.55元 根据标的资产评估预估值，本次发行股份购买资产的交易总额为47,403.51万元，按13.92元/股的发行价格计算，预计本次发行股份购买资产的发行股份数量约为3,405.43万股。
点评：■收购价格相对合理。
港源装饰作为国内排名前十的装饰企业，在行业高景气的市场中实现了快速发展，2011、2012年分别实现收入29.4、34.6亿元，实现净利润1.01、1.32亿元。
本次收购港源装饰26.25%股 Table_MarketInfo 交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）流通股本（百万股）12个月价格区间 Table_Chart 股价表现 14,056.006,534.391,120.00520.67 11.41/25.00元 权将支付对价4.74亿元，对应2012年静态PE18倍，国内上市公司 江河创建建筑沪深300 静态PE普遍在30倍以上，考虑一二级市场的差价，本次收购价格 49% 相对合理。
交易完成后，公司将直接持有港源装饰26.25%的股权， 26% 并通过北京江河创展投资管理有限公司间接持有港源装饰38.75%的 3% 股权，从而合计持有港源装饰65%的股权。
■幕墙和内装业务齐头并进。
2012年通过成功收购承达装饰，公司实现了收入和净利润同比大幅增长，新增内装业务已经有所贡献。
随着最终控股港源装饰达成协议并取得实质进展，公司已经高起点的进入了国内外内装市场，未来公司的主营业务将由原来单一的幕墙业务转变为幕墙与内装“内外兼修”，形成大装饰业务格局。
■投资建议：维持买入-B的评级，目标价15元。
我们预计公司2013年年内能够完成此次定增收购，2013年-2015年的收入增速将分别 -20%2012-07 2012-11 2013-03 2013-07 资料来源：Wind资讯 Table_ChangeRate %相对收益 绝对收益 1M-2.25-6.34 3M-37.84-43.60 12M-31.23-34.64 李孔逸 Table_Author 分析师 SAC执业证书编号：S34 liky@ 0755-82558015 为48.6%、36.1%、28.7%，净利润增速分别为52.9%、34.7%、37.5%，公司强势进军内装行业，估值继续向上市的装饰装修公司靠拢，维持买入-B的投资评级，6个月目标价15元，相当于2013年25倍的动态市盈率。
■风险提示：收购公司整合风险、海外业务风险、应收账款风险。
Table_Excel1 摘要(百万元) 营业收入净利润每股收益(元)每股净资产(元) 2011 5,762.5340.30.303.67 2012 8,989.2478.50.434.04 2013E 13,355.7712.60.624.87 2014E 18,172.5958.80.835.59 2015E 23,339.61,318.21.146.59 Table_Report 相关报告江河幕墙：利润率有望触底回升江河幕墙：业绩快速增长，高送转回馈股东江河幕墙：收购内装公司成效显现 2013-03-282013-01-302012-10-30 盈利和估值 2011 2012 市盈率(倍)市净率(倍)净利润率 41.33.4 5.9% 29.43.1 5.3% 净资产收益率股息收益率 8.2%0.0% 10.5%0.8% ROIC 35.4% 20.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 2013E 20.32.6 5.3%12.9% 0.7%18.3% 2014E 15.12.2 5.3%15.2% 1.0%15.4% 2015E 11.01.95.6%17.7%1.4%18.4% 本报告版权属于安信证券股份有限公司。

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财务报表预测和估值数据汇总(2013年07月17日) Table_Excel2 利润表 （百万元）营业收入减:营业成本营业税费销售费用管理费用财务费用资产减值损失加:公允价值变动收益投资和汇兑收益营业利润加:营业外净收支利润总额减:所得税净利润 资产负债表 货币资金交易性金融资产应收帐款应收票据预付帐款存货其他流动资产可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资投资性房地产固定资产在建工程无形资产其他非流动资产资产总额短期债务应付帐款应付票据其他流动负债长期借款其他非流动负债负债总额少数股东权益股本留存收益股东权益 2011 5,762.54,407.0 52.9164.1549.7 74.9140.3 2.73.1379.417.7397.160.0340.3 2012 8,989.27,213.2 66.3166.0751.4 81.7175.6 -0.2534.920.3555.279.6478.5 2013E 13,355.710,798.7 98.8244.41,115.2 58.2216.9 3.010.0836.519.0855.5128.3712.6 2014E 18,172.514,712.2 134.5332.61,517.4 53.8292.6 12.01,141.510.71,152.2172.8958.8 2015E 23,339.618,880.2 172.7427.11,948.9 48.4294.1 14.41,582.6 1.71,584.4 237.71,318.2 2011 1,706.62.7 3,217.342.096.9 1,865.48.3- 459.890.0 199.167.6 7,755.7343.2 1,531.0876.1807.850.039.8 3,648.2-4.0 560.03,552.04,107.6 2012 2,455.4- 5,130.125.5 289.53,246.4 15.9- 44.16.0 648.811.1 239.9329.412,442.11,200.32,903.41,653.11,082.5 86.0969.47,914.7 47.6560.03,918.54,527.3 2013E 1,667.83.0 7,321.14.8 181.54,832.8 15.9- 698.8217.8223.9329.215,496.51,048.84,269.22,485.21,268.8 86.0964.99,876.0 62.21,154.14,404.25,620.4 2014E 1,908.63.0 8,615.16.5 166.86,122.7 15.9- 0.5- 879.4167.1209.0334.218,428.71,092.45,401.23,224.61,463.9 86.0964.911,972.7 82.81,154.15,219.26,456.0 2015E 2,168.83.0 11,069.98.3 147.97,161.5 15.9- 0.5- 972.7183.6195.0339.422,266.51,000.06,802.04,138.11,944.7 86.0964.914,661.5111.31,154.16,339.67,605.0 财务指标 （百万元）成长性营业收入增长率营业利润增长率净利润增长率EBITDA增长率EBIT增长率NOPLAT增长率投资资本增长率净资产增长率 利润率毛利率营业利润率净利润率EBITDA/营业收入EBIT/营业收入运营效率固定资产周转天数流动营业资本周转天数流动资产周转天数应收帐款周转天数存货周转天数总资产周转天数投资资本周转天数 投资回报率 ROEROAROIC费用率销售费用率管理费用率财务费用率三费/营业收入偿债能力资产负债率负债权益比流动比率速动比率利息保障倍数分红指标DPS(元)分红比率股息收益率 现金流量表 净利润加:折旧和摊销资产减值准备公允价值变动损失财务费用投资损失少数股东损益营运资金的变动经营活动产生现金流量投资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 2011337.1 45.8140.3 -2.726.3-3.1-3.2-1,695.2-1,126.6-107.81,831.3 2012475.6 70.8176.2 44.4 0.2-2.9-979.3-240.4-550.71,412.1 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 2013E712.6 89.3216.9 3.051.2-10.014.5-1,485.7-401.1-278.9157.5 2014E958.8114.9292.6 58.2-12.020.6-802.0626.7-218.5-154.0 2015E1,318.2 134.2294.1 53.8-14.428.6-980.8828.3-215.6-338.5 业绩和估值指标 EPS(元)BVPS(元)PE(X)PB(X)P/FCFP/SEV/EBITDACAGR(%)PEGROIC/WACCREP 公司快报/江河创建 201120122013E2014E2015E 11.2%5.8%10.1%16.1%15.6%21.0%139.9%144.3% 56.0%41.0%40.6%35.0%35.7%35.3%52.2%10.2% 48.6%56.4%48.9%48.0%45.1%39.3%56.7%24.1% 36.1%36.5%34.5%33.2%33.6%32.0%13.2%14.9% 28.4%38.6%37.5%34.7%36.5%35.4%14.0%17.8% 23.5%6.6%5.9%8.5%7.9% 19.8%6.0%5.3%7.4%6.9% 19.1%6.3%5.3%7.4%6.7% 19.0%6.3%5.3%7.2%6.6% 19.1%6.8%5.6%7.6%7.0% 26 22 18 16 14 79 101 112 111 100 355362339306289 167158162154151 93103110110105 403404377336314 123141147140124 8.2%4.3%35.4% 10.5%3.8% 20.0% 12.9%4.7% 18.3% 15.2%5.3% 15.4% 17.7%6.0% 18.4% 2.8%9.5%1.3%13.7% 1.8%8.4%0.9%11.1% 1.8%8.4%0.4%10.6% 1.8%8.4%0.3%10.5% 1.8%8.4%0.2%10.4% 47.0%88.8% 1.951.426.07 63.6%174.8% 1.631.157.54 63.7%175.7% 1.591.0415.37 65.0%185.5% 1.540.9722.22 65.8%192.8% 1.510.9733.67 0.0%0.0% 0.1023.4% 0.8% 0.0915.0% 0.7% 0.1215.0% 1.0% 0.1715.0% 1.4% 20110.303.6741.3 3.4-9.82.411.642.7%1.04.60.4 20120.434.0429.4 3.117.3 1.610.241.5% 0.72.60.6 2013E2014E2015E 0.620.831.14 4.875.596.59 20.315.111.0 2.6 2.2 1.9 -7.9117.584.7 1.1 0.8 0.6 15.811.9 8.8 32.9%-100.0%-100.0% 0.6-0.2-0.1 2.4 2.0 2.4 1.0 1.0 0.8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。

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公司评级体系 公司快报/江河创建 收益评级：买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级：A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； Table_AuthorStatement 分析师声明 李孔逸声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。
本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。
本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。
发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。
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Table_Sales 销售联系人 上海联系人 北京联系人深圳联系人 张勤侯海霞梁涛凌洁潘艳黄方禅潘冬亮温鹏刘凯沈成效胡珍 021-68763879021-68763563021-68766067021-68765237021-68766516021-68765913010-59113590010-59113570010-591135720755-825580590755-82558073 公司快报/江河创建 zhangqin@houhx@liangtao@lingjie@panyan@huangfc@pandl@wenpeng@liukai2@shencx@huzhen@ Table_Address 安信证券研究中心 深圳市地址：深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层邮编：518026上海市地址：上海市浦东新区世纪大道1589号长泰国际金融大厦16层邮编：200123北京市地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座19层邮编：100034 本报告版权属于安信证券股份有限公司。

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