专业所以研有究深报度告
公司研究推荐
200年8月3日机械行业
方圆支承（002147）
——收益于装备制造业振兴
报告原因：价值分析首次评级：推荐
发行上市资料：
总股本（万股）发行量（万股）保荐机构发行日期预计上市日期
94002400华泰证券2007.7.182007.8.8
公司基本数据：
发行价（元）每股净资产（元）资产负债率%发行市盈率
8.121.1446.2429.96
相关研究:《机械行业：继续维持高位运行》
齐鲁证券研究所行业研究部
孙绍冰电话：(86531)81283787E-mail:shaobing.sun@
投资要点
回转支承是一个资金和技术密集型行业。
目前行业内部低端市场竞争激烈，高端产品依赖国外；随着国家对装备制造业扶植力度的加大以及一系列重大工程的开工，未来市场容量很大，前景非常看好。
方圆支承因技术、品牌等方面的优势而在行业内处于领先地位，公司主要产品市场占有率已经超过了20％，个别产品甚至超过了30％，公司未来还将进入风电领域。
本次募集资金主要投向60300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目。
项目全部达产后，公司每年可增加销售收入42180万元，按33％所得税，可增加税后利润约8100万元。
预计公司07－09年EPS分别为0.48元、0.70元、1.11元。
根据中小板市场上市公司以及工程机械行业的估值水平，07年我们给予公司30-35倍的市盈率比较合理，合理价位是14.4－16.8元，首日突破20元也有可能。
风险提示 盈利预测： 单位：百万元、元、% 2006A 2007E 2008E 2009E 营业收入 156.03 245.60 361.60 603.24 营业成本 100.63 151.13 224.19 368.11 净利润 30.6 44.85 65.58 104.25 YOY － 46.57 46.22 58.97 每股收益 0.33 0.48 0.70 1.11
1 请务必阅读文末重要声明 研究报告
一、回转支承行业：成长空间良好
1、行业简介 回转支承是一切两部分之间需要相对回转又同时承受轴向力、径向力
和倾覆力矩的机械传力基础元件。
其基本功能是采用螺栓将其固定在机械设备的上、下支座上，进行传力和传动，实现机械设备两部分之间的相对回转。
在应用上要求其具有结构紧凑、运转平稳、精度高、安全可靠等特点。
我国的回转支承行业伴随着我国的工程机械行业的发展壮大而成长起来的。
随着人们对回转支承认知水平的提高，其应用领域已经超出了工程机械行业，冶金矿山、石油化工以及航天军工都能见到它的身影。
2、行业壁垒 回转支承行业是一个资金密集型和技术密集型的产业，行业具有一定的进入壁垒： 第
一，市场进入壁垒。
因为回转支承在机械设备中的重要作用，因而其安全性、稳定性、可靠性等性能是用户非常重视的，通常回转支承生产厂商要通过考核认定后才能进入知名企业的采购体系，订单的获得所需时间更长。
第
二，设备、资金壁垒。
回转支承行业属于资金、人才、技术密集型行业，一次性投入过大往往令新入者望而却步。
第
三，技术、研发壁垒。
技术和研发上的高要求也是新进入者很难做到的。
3、行业发展现状 目前，行业市场化程度很高，国内回转支承生产企业的规模普遍偏小，市场竞争也主要体现在中低端产品，而高精度、高技术含量和高附加值产品因为在技术开发、工艺装备和检测仪器的研发制造等方面与国外还有差距，高端回转支承仍依赖进口。
随着国内厂商投入的加大，产品质量以及市场竞争力不断提高，未来随着资源向优秀企业集中，市场集中度会逐步提高。
4、行业发展前景 第
一，根据《产业结构调整指导目录（2005）》和《促进产业结构调整暂行规定》，装备制造业是国家重点鼓励发展的领域之
一。
第
二，我国经济发展水平的提高导致了消费升级，从而带动了相关产业结构升级，也为回转支承行业的发展提供了广阔的发展空间。
第
三，国家的重点工程项目（南水北调、高速铁路、北京奥运等）的实施也将促进行业的发展。
第
四，外商的全球采购将为我国回转支承行业的发展提供较大的机会。
5、未来行业市场容量分析 回转支承为装备制造业中的各种机械配套以及进行上述主机零部件的维修更换，根据公司预测，未来市场非常看好。
2 请务必阅读文末重要声明 研究报告 工程机械行业：根据《工程机械行业“十一五”规划》以及2004年度工程机械协会统计的配套设备数据，假设需要使用回转支承的工程机械每台至少使用1套回转支承进行推算，预计2010年回转支承市场需求约208,000套。
风力发电：根据国家《可再生能源长期发展规划》，风力发电将成为国家重点支持产业，按照未来风力发电市场对精密级回转支承的总需求量，2007年－2010年，风电回转支承年均需求量12100套，年均市场容量在7.25亿元左右；预计2011－2020年风电支承的总需求量将达到170000套，年均需求量17000套。
由此推断，风电将是国内回转支承行业发展的一个巨大的潜力市场。
机械维修：截至2004年底，我国主要工程机械保有量约为180－203万台，需要回转支承的工程机械保有量在39.6-43.2万台，按每年10％的更换率，每年需要回转支承3.96万套－4.32万套。
海外市场：随着我国工程机械出口额的不断增加以及我国回转支承企业加入到国际市场的采购体系，未来海外市场的容量也是非常可观的。
由此可见，我国的回转支承行业前景光明，成长性良好，在未来5－10年内，我国回转支承尤其是能够生产精密级回转支承的厂商将面临非常好的发展阶段，而且回转支承行业除了可以供应工程机械行业，还可以涉足风电领域，摆脱了过度依赖工程机械行业而遭受国家可能的宏观调控措施的影响。
二、方圆支承：国内回转支承行业的龙头
1、公司简介 马鞍山方圆回转支承股份有限公司（以下简称“方圆支承”）是全国规模最大的回转支承企业之
一。
公司从事的主要业务为各类回转支承和锻压设备的研发、生产和销售。
公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年被国家科技部授予国家重点高新技术企业，技术中心被安徽省经委等单位认定为升级技术中心。
公司产品用途广泛，但目前主要局限于工程机械行业，04、05、06年公司工程机械销售收入分别占回转支承全部销售收入的比重分别为84.64%、81.99%、85.74%（图表1），未来公司还将进入风电领域。
3 请务必阅读文末重要声明 研究报告 图表1：公司最近三年主要产品市场占有率趋势图 04－06年公司收入情况（单位：百万元） 180160140120100 80604020 02004 2005 公司销售收入回转支承收入工程机械配套收入 2006 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
2、公司与外资竞争对手对比 公司的竞争对手包括外资在国内独资企业和部分内资企业，其主要竞争对手是徐州罗特艾德回转支承有限公司，其他内资公司在部分产品上与公司进行竞争，目前对公司的影响不大，公司与外资竞争对手的对比情况如（图表2）。
图表2：公司与外资企业的对比情况 技术水平生产能力 在特殊用途回转支承方面，外资在研发上具备优势但研发周期长；普通级回转支承研发、装备与工艺控制方面，两者持平。
目前，公司仅次于徐州罗特艾德，2006年，徐州罗特艾德产能3万套，公司2.5万套，07年公司有望达到4万套；外资产品加工范围要超过公司（滚动直径3550mm以内）。
产品档次普通级两者持平；精密级外资占优。
产品售价国外市场，公司产品低于外资，性价比高；国内市场，两者价格相当。
资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
3、公司的竞争优势 公司自设立以来，利润水平和资产规模持续稳定增长，与国内同类型
企业相比，公司的竞争优势主要在于： 第
一，技术研发优势。
公司跟踪行业的发展趋势，长期致力于回转支承的理论研究和研发设计，先后开发了多种类型的产品，2006年被科技部授予国家重点高新技术企业，公司正准备与高校院所展开合作，以加强对产品的研发。
第
二，工艺、设备优势。
因为回转支承的特殊性能要求，先进的工艺技术装备必不可少。
公司拥有一流的工艺技术装备，使产品的质量得到了
4 请务必阅读文末重要声明 研究报告 保证。
第
三，品牌优势。
经过多年努力，公司产品在国内树立了良好的品牌 形象，在国外也有一定影响。
除了以上几个方面，公司还在管理、服务等方面具有自己独特的优势。
也正是因为这些优势，才使得公司在激烈的市场竞争中脱颖而出。
公司的客户主要是国内知名工程机械厂家（中联重科、山河智能、玉柴等），公司产品在业内享有较高知名度，性价比高，竞争优势明显。
4、公司的竞争地位 目前，公司主要产品的市场占有率（公司市场占有率是按照一台主机使用一套回转支承进行计算而得）情况（图表3）。
从图表中可以看出公司主营产品的市场占有率稳步提高，2006年其占有率已经达到了21.26％，其中的平地机、桩工机械和工程起重机的市场占有率均超过了30％。
图表3：公司最近三年主要产品市场占有率趋势图 04－06年主要产品市场占有率趋势图 45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00%0.00% 2004 2005 2006 平地机、桩工机械工程起重机塔式起重机挖掘机小计 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
5、公司毛利率分析 由于受钢材价格上涨及行业竞争加剧的影响，回转支承综合毛利率逐年下降，从04年的41.55％下降到06年的35.20％（图表4）。
挖掘机、桩机、平地机领域的毛利率由于对回转支承的要求较高，对供应商的品牌认同度较强，公司在这几个行业拥有较强的竞争力，因而，对该类行业的销售毛利率一直保持在较高的水平。
公司06年对挖掘机行业、桩机行业和平地机行业销售的回转支承中大直径产品所占比例上升，而大直径的回转支承由于能够加工的厂家不多，产品销售价格较高，从而使得毛利率较05年有所提高。
工程起重机和塔机行业对回转支承的要求较低，为这个行业配套的厂家较多，市场竞争较为激烈，因此这两个行业的毛利率逐年下降。
5 请务必阅读文末重要声明 研究报告 通过分析，钢材价格和行业的竞争状况是影响公司毛利率的主要原因。
我们预计：随着公司通过募集资金项目进入精密级回转支承等高端领域，公司未来的销售毛利率大致可以保持稳定。
图表4：公司最近三年主要产品市场占有率趋势图 04－05年内销回转支承应用领域毛利率 50.00%48.00%46.00%44.00%42.00%40.00%38.00%36.00%34.00%32.00%30.00% 2004 2005 2006 挖掘机桩机、平地机工程起重机塔式起重机其他机械综合毛利率 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
6、公司的愿景 公司立足回转支承行业，力争用3－5年的时间成为国内具有重要影响力、并具备较强国际竞争力的回转支承制造企业，为国内外客户提供各种类型的高质量回转轴承产品，实现公司的跨越式发展。
未来两年，公司将在做好现有回转支承产品的同时，进入精密级回转支承产品领域，继续做大做强。
至2009年，回转支承产品的年销售收入争取达到4.5亿元人民币，继续保持公司在回转支承行业的领先地位，各类产品在其配套市场的占有率保持国内领先地位。
三、本次募集资金投向1、60300套/年回转支承数控化扩建改造项目 本项目建设期一年，2008年5月形成生产能力，项目建成后将新增35300套回转支承的能力，回转支承的产能将从目前的25000套增加到60300套。
本项目新增产品市场定位为快速发展的液压挖掘机行业、汽车起重机行业及其他机械传动件等配套。
2、精密级回转支承生产线项目 本项目建设期1.5年，预计2008年11月份形成生产能力，项目建成后将形成年产30000套精密回转支承的生产能力，可为公司创造销售收入21000万元/年，投资利润率38.38%。
本项目定位为外资液压挖掘机行业、风电行业、军工、医疗等行业配套。
项目投产后，可以大大缓解国际、国
6 请务必阅读文末重要声明 研究报告 内市场对精密级回转支承的需求。
本次募集资金投资项目具备较好的盈利前景，根据募集资金项目的可 行性研究报告，两个募集资金投资项目的建设期为1－1.5项目，项目全部达产后，公司每年可增加销售收入42180万元，按33％所得税，可增加税后利润约8100万元。
四、盈利预测
1、公司产品未来需求预测 普通回转支承：目前公司普通级回转支承产品主要给国内大中型企业配套。
近几年，主机制造上迅猛发展，出口加大，连年高速增长，给公司带来了巨大商机。
通过与主要客户沟通，公司对未来主要客户的需求情况做出了如下预测（图表5、6）： 图表5：公司国内主要客户未来市场需求（单位：套） 2006A 2007E 2008E 2009E 汽车起重机 12010 17910 23800 29750 履带起重机 606 1100 1520 2009 塔式起重机 2710 3880 4850 5800 中型挖掘机 3540 5200 7320 9300 小型挖掘机 8500 19000 29000 39000 合计 29646 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所 45300 64900 83950 图表
6：公司普通回转支承未来出口预测（单位：套） 2006A 2007E 2008E 2009E 美国 748 7000 12000 18000 加拿大 150 300 400 500 韩国 210 500 700 1000 合计 1108 7800 13100 19500 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所 精密回转支承：精密回转支承主要用于外资的高端液压挖掘机配套、 风电发电配套以及国外主机制造商的直接采购，潜在客户需求量（图表
7）：
7 请务必阅读文末重要声明 研究报告 图表7：公司国内主要客户未来市场需求（单位：套） 2006A 2007E 2008E 2009E 国内外资采购 34088 44314 57609 74891 风电市场需求 － － － 9000 小计 34088 44314 57609 83891 国外直接采购 500 3200 5400 9300 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所 由于公司的产品具有较高的性价比，因而募集资金项目后生产的精密
回转支承将有相当部分替代进口。
如果假设公司在国内外资中型挖掘机市场及风电市场客户中的精密级回转支承供应比例占到30％测算，2009年两个行业主要客户对公司精密级回转支承的需求量将达到25167套，加上预计出口量5400套，合计总需求量预计达到30567套。
2、盈利预测 预测之前，我们假设：1）公司募集资金项目能够达到预期目标。
我们预测：公司07年回转支承产量4万套，08年产量5.5万套，09年公司产量有望达到8.5万套（按照公司估计，09年产量更高，但处于保守起见，我们预测8.5万套）。
我们做出这样的判断基于以下两点：第
一，公司目前募集资金投入的项目是年产60300套回转支承和年产30000套的精密级回转支承。
按照项目的进度，普通级08年5月形成产能。
精密级08年11月形成产能，从产能上来讲，公司完全能够达到上述产量。
第
二，根据公司对未来所做的预测，在行业继续处于景气以及公司产品较高性价比的条件下，我们预测的公司产量也是可行的。
3）因为公司07、08年由于技改项目的实施，公司因而可以继续享受国产设备投资抵扣企业所得税的优惠政策，09年公司所得税按照33％计算。
4）预计随着竞争的加剧，公司的现有产品的毛利率会有所下降，但考虑到公司不断加大对高附加值产品生产的倾斜，而且，由于公司在该领域具有较强的竞争力，这部分产品的毛利率将保持在较高水平。
综合考虑，我们假设公司产品的毛利率保持稳定。
5）假设公司原材料价格稳定。
根据以上假设，具体预测参见下表：
8 请务必阅读文末重要声明 研究报告 图表8：方圆支承业绩预测（单位：百万元，元） 2004A 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 营业收入 86.36 102.38 156.03 245.60 361.60 603.24 营业成本 51.24 65.53 100.63 151.13 224.19 368.11 毛利率
40.67% 36.00% 35.50% 38.46% 38.00% 38.98% 营业税金及附加 0.64 0.69 1.11 2.35 3.36 4.15 销售费用 5.97 6.92 10.74 15.03 21.88 35.87 管理费用 6.25 8.58 9.37 15.37 21.90 37.18 财务费用 0.26 0.59 0.42 1.20 1.78 2.34 投资收益 0.9 0.8
0 0
0 0 营业利润 21.82 19.81 41.30 60.52 88.49 155.59 所得税税率
26.90% 43.1% 25.9% 25.9% 25.9% 33% 所得税费用 5.87 8,54 10.70 15.67 22.91 51.34 净利润 15.94 11.27 30.6 44.85 65.58 104.25 每股收益 0.17 0.12 0.33 0.48 0.70 1.11 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所，每股收益按照发行后股本计算 据此，我们预计公司
07－09年每股收益分别为0.48元、0.70元、1.11元。
根据中小板市场上市公司以及工程机械行业的估值水平，07年我们给予公司30-35倍的市盈率比较合理，目标价位应该在14.4－16.8元之间。
另外，根据公司在所在行业的竞争地位、公司募集资金项目的良好发展前景以及目前股市的表现，我们认为公司理应享有更高溢价。
根据我们所做的统计，07年以来中小板上市首日平均涨幅在150％左右。
综合考虑，我们认为：方圆支承冲破20元也在情理之中。
五、风险提示
1、工程机械行业周期波动风险在募集项目没有形成之前，公司产品回转支承主要为工程机械配套，。
工程机械产品的市场需求受国家固定资产和基本建设投资规模的影响较大，一旦国家的宏观调控政策出现较大变动，难免会对公司的经营产生负面影响。
2、主要原材料价格波动的风险环形钢坯是公司生产所需的主要原材料。
根据公司所做的敏感性分析：
9 请务必阅读文末重要声明 研究报告 原材料环形钢坯价格每波动1％，公司的利润总额将反方向波动1.44％。
如果未来钢材价格发生大幅波动，将引起公司产品成本的波动，对公司正常生产经营带来不利影响。
3、财税政策变动风险公司04年、06年享受技术改造项目国产设备投资抵扣企业所得税优惠政策，公司抵免所得税分别占当年净利润21.57％、17.53％，数额较大。
如果相关的财税政策发生变化，将会对公司经营业绩产生影响。
4、募集资金投向风险本次募集资金将用于60300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密回转支承生产线项目。
如果从资金募集到形成预计收益之间的任何环节出现重大变化而影响到项目的实施，公司的预期收益可能会受到影响。
10 请务必阅读文末重要声明 研究报告 股票投资评级:报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准。
推荐：相对强于市场表现20%以上；谨慎推荐：股价表现优于市场指数10%—20%之间；中性：相对市场表现在±10%之间波动；回避：相对弱于市场表现10%以下。
重要声明本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。
报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。
在法律允许的情况下，我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等相关服务。
我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。
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齐鲁证券有限公司研究所地址：山东济南市经十路71号华特广场B座5F电话：（86531）8128-3785传真：（86531）8128-3791 11 请务必阅读文末重要声明
目前行业内部低端市场竞争激烈，高端产品依赖国外；随着国家对装备制造业扶植力度的加大以及一系列重大工程的开工，未来市场容量很大，前景非常看好。
方圆支承因技术、品牌等方面的优势而在行业内处于领先地位，公司主要产品市场占有率已经超过了20％，个别产品甚至超过了30％，公司未来还将进入风电领域。
本次募集资金主要投向60300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目。
项目全部达产后，公司每年可增加销售收入42180万元，按33％所得税，可增加税后利润约8100万元。
预计公司07－09年EPS分别为0.48元、0.70元、1.11元。
根据中小板市场上市公司以及工程机械行业的估值水平，07年我们给予公司30-35倍的市盈率比较合理，合理价位是14.4－16.8元，首日突破20元也有可能。
风险提示 盈利预测： 单位：百万元、元、% 2006A 2007E 2008E 2009E 营业收入 156.03 245.60 361.60 603.24 营业成本 100.63 151.13 224.19 368.11 净利润 30.6 44.85 65.58 104.25 YOY － 46.57 46.22 58.97 每股收益 0.33 0.48 0.70 1.11
1 请务必阅读文末重要声明 研究报告
一、回转支承行业：成长空间良好
1、行业简介 回转支承是一切两部分之间需要相对回转又同时承受轴向力、径向力
和倾覆力矩的机械传力基础元件。
其基本功能是采用螺栓将其固定在机械设备的上、下支座上，进行传力和传动，实现机械设备两部分之间的相对回转。
在应用上要求其具有结构紧凑、运转平稳、精度高、安全可靠等特点。
我国的回转支承行业伴随着我国的工程机械行业的发展壮大而成长起来的。
随着人们对回转支承认知水平的提高，其应用领域已经超出了工程机械行业，冶金矿山、石油化工以及航天军工都能见到它的身影。
2、行业壁垒 回转支承行业是一个资金密集型和技术密集型的产业，行业具有一定的进入壁垒： 第
一，市场进入壁垒。
因为回转支承在机械设备中的重要作用，因而其安全性、稳定性、可靠性等性能是用户非常重视的，通常回转支承生产厂商要通过考核认定后才能进入知名企业的采购体系，订单的获得所需时间更长。
第
二，设备、资金壁垒。
回转支承行业属于资金、人才、技术密集型行业，一次性投入过大往往令新入者望而却步。
第
三，技术、研发壁垒。
技术和研发上的高要求也是新进入者很难做到的。
3、行业发展现状 目前，行业市场化程度很高，国内回转支承生产企业的规模普遍偏小，市场竞争也主要体现在中低端产品，而高精度、高技术含量和高附加值产品因为在技术开发、工艺装备和检测仪器的研发制造等方面与国外还有差距，高端回转支承仍依赖进口。
随着国内厂商投入的加大，产品质量以及市场竞争力不断提高，未来随着资源向优秀企业集中，市场集中度会逐步提高。
4、行业发展前景 第
一，根据《产业结构调整指导目录（2005）》和《促进产业结构调整暂行规定》，装备制造业是国家重点鼓励发展的领域之
一。
第
二，我国经济发展水平的提高导致了消费升级，从而带动了相关产业结构升级，也为回转支承行业的发展提供了广阔的发展空间。
第
三，国家的重点工程项目（南水北调、高速铁路、北京奥运等）的实施也将促进行业的发展。
第
四，外商的全球采购将为我国回转支承行业的发展提供较大的机会。
5、未来行业市场容量分析 回转支承为装备制造业中的各种机械配套以及进行上述主机零部件的维修更换，根据公司预测，未来市场非常看好。
2 请务必阅读文末重要声明 研究报告 工程机械行业：根据《工程机械行业“十一五”规划》以及2004年度工程机械协会统计的配套设备数据，假设需要使用回转支承的工程机械每台至少使用1套回转支承进行推算，预计2010年回转支承市场需求约208,000套。
风力发电：根据国家《可再生能源长期发展规划》，风力发电将成为国家重点支持产业，按照未来风力发电市场对精密级回转支承的总需求量，2007年－2010年，风电回转支承年均需求量12100套，年均市场容量在7.25亿元左右；预计2011－2020年风电支承的总需求量将达到170000套，年均需求量17000套。
由此推断，风电将是国内回转支承行业发展的一个巨大的潜力市场。
机械维修：截至2004年底，我国主要工程机械保有量约为180－203万台，需要回转支承的工程机械保有量在39.6-43.2万台，按每年10％的更换率，每年需要回转支承3.96万套－4.32万套。
海外市场：随着我国工程机械出口额的不断增加以及我国回转支承企业加入到国际市场的采购体系，未来海外市场的容量也是非常可观的。
由此可见，我国的回转支承行业前景光明，成长性良好，在未来5－10年内，我国回转支承尤其是能够生产精密级回转支承的厂商将面临非常好的发展阶段，而且回转支承行业除了可以供应工程机械行业，还可以涉足风电领域，摆脱了过度依赖工程机械行业而遭受国家可能的宏观调控措施的影响。
二、方圆支承：国内回转支承行业的龙头
1、公司简介 马鞍山方圆回转支承股份有限公司（以下简称“方圆支承”）是全国规模最大的回转支承企业之
一。
公司从事的主要业务为各类回转支承和锻压设备的研发、生产和销售。
公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年被国家科技部授予国家重点高新技术企业，技术中心被安徽省经委等单位认定为升级技术中心。
公司产品用途广泛，但目前主要局限于工程机械行业，04、05、06年公司工程机械销售收入分别占回转支承全部销售收入的比重分别为84.64%、81.99%、85.74%（图表1），未来公司还将进入风电领域。
3 请务必阅读文末重要声明 研究报告 图表1：公司最近三年主要产品市场占有率趋势图 04－06年公司收入情况（单位：百万元） 180160140120100 80604020 02004 2005 公司销售收入回转支承收入工程机械配套收入 2006 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
2、公司与外资竞争对手对比 公司的竞争对手包括外资在国内独资企业和部分内资企业，其主要竞争对手是徐州罗特艾德回转支承有限公司，其他内资公司在部分产品上与公司进行竞争，目前对公司的影响不大，公司与外资竞争对手的对比情况如（图表2）。
图表2：公司与外资企业的对比情况 技术水平生产能力 在特殊用途回转支承方面，外资在研发上具备优势但研发周期长；普通级回转支承研发、装备与工艺控制方面，两者持平。
目前，公司仅次于徐州罗特艾德，2006年，徐州罗特艾德产能3万套，公司2.5万套，07年公司有望达到4万套；外资产品加工范围要超过公司（滚动直径3550mm以内）。
产品档次普通级两者持平；精密级外资占优。
产品售价国外市场，公司产品低于外资，性价比高；国内市场，两者价格相当。
资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
3、公司的竞争优势 公司自设立以来，利润水平和资产规模持续稳定增长，与国内同类型
企业相比，公司的竞争优势主要在于： 第
一，技术研发优势。
公司跟踪行业的发展趋势，长期致力于回转支承的理论研究和研发设计，先后开发了多种类型的产品，2006年被科技部授予国家重点高新技术企业，公司正准备与高校院所展开合作，以加强对产品的研发。
第
二，工艺、设备优势。
因为回转支承的特殊性能要求，先进的工艺技术装备必不可少。
公司拥有一流的工艺技术装备，使产品的质量得到了
4 请务必阅读文末重要声明 研究报告 保证。
第
三，品牌优势。
经过多年努力，公司产品在国内树立了良好的品牌 形象，在国外也有一定影响。
除了以上几个方面，公司还在管理、服务等方面具有自己独特的优势。
也正是因为这些优势，才使得公司在激烈的市场竞争中脱颖而出。
公司的客户主要是国内知名工程机械厂家（中联重科、山河智能、玉柴等），公司产品在业内享有较高知名度，性价比高，竞争优势明显。
4、公司的竞争地位 目前，公司主要产品的市场占有率（公司市场占有率是按照一台主机使用一套回转支承进行计算而得）情况（图表3）。
从图表中可以看出公司主营产品的市场占有率稳步提高，2006年其占有率已经达到了21.26％，其中的平地机、桩工机械和工程起重机的市场占有率均超过了30％。
图表3：公司最近三年主要产品市场占有率趋势图 04－06年主要产品市场占有率趋势图 45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00% 5.00%0.00% 2004 2005 2006 平地机、桩工机械工程起重机塔式起重机挖掘机小计 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
5、公司毛利率分析 由于受钢材价格上涨及行业竞争加剧的影响，回转支承综合毛利率逐年下降，从04年的41.55％下降到06年的35.20％（图表4）。
挖掘机、桩机、平地机领域的毛利率由于对回转支承的要求较高，对供应商的品牌认同度较强，公司在这几个行业拥有较强的竞争力，因而，对该类行业的销售毛利率一直保持在较高的水平。
公司06年对挖掘机行业、桩机行业和平地机行业销售的回转支承中大直径产品所占比例上升，而大直径的回转支承由于能够加工的厂家不多，产品销售价格较高，从而使得毛利率较05年有所提高。
工程起重机和塔机行业对回转支承的要求较低，为这个行业配套的厂家较多，市场竞争较为激烈，因此这两个行业的毛利率逐年下降。
5 请务必阅读文末重要声明 研究报告 通过分析，钢材价格和行业的竞争状况是影响公司毛利率的主要原因。
我们预计：随着公司通过募集资金项目进入精密级回转支承等高端领域，公司未来的销售毛利率大致可以保持稳定。
图表4：公司最近三年主要产品市场占有率趋势图 04－05年内销回转支承应用领域毛利率 50.00%48.00%46.00%44.00%42.00%40.00%38.00%36.00%34.00%32.00%30.00% 2004 2005 2006 挖掘机桩机、平地机工程起重机塔式起重机其他机械综合毛利率 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所
6、公司的愿景 公司立足回转支承行业，力争用3－5年的时间成为国内具有重要影响力、并具备较强国际竞争力的回转支承制造企业，为国内外客户提供各种类型的高质量回转轴承产品，实现公司的跨越式发展。
未来两年，公司将在做好现有回转支承产品的同时，进入精密级回转支承产品领域，继续做大做强。
至2009年，回转支承产品的年销售收入争取达到4.5亿元人民币，继续保持公司在回转支承行业的领先地位，各类产品在其配套市场的占有率保持国内领先地位。
三、本次募集资金投向1、60300套/年回转支承数控化扩建改造项目 本项目建设期一年，2008年5月形成生产能力，项目建成后将新增35300套回转支承的能力，回转支承的产能将从目前的25000套增加到60300套。
本项目新增产品市场定位为快速发展的液压挖掘机行业、汽车起重机行业及其他机械传动件等配套。
2、精密级回转支承生产线项目 本项目建设期1.5年，预计2008年11月份形成生产能力，项目建成后将形成年产30000套精密回转支承的生产能力，可为公司创造销售收入21000万元/年，投资利润率38.38%。
本项目定位为外资液压挖掘机行业、风电行业、军工、医疗等行业配套。
项目投产后，可以大大缓解国际、国
6 请务必阅读文末重要声明 研究报告 内市场对精密级回转支承的需求。
本次募集资金投资项目具备较好的盈利前景，根据募集资金项目的可 行性研究报告，两个募集资金投资项目的建设期为1－1.5项目，项目全部达产后，公司每年可增加销售收入42180万元，按33％所得税，可增加税后利润约8100万元。
四、盈利预测
1、公司产品未来需求预测 普通回转支承：目前公司普通级回转支承产品主要给国内大中型企业配套。
近几年，主机制造上迅猛发展，出口加大，连年高速增长，给公司带来了巨大商机。
通过与主要客户沟通，公司对未来主要客户的需求情况做出了如下预测（图表5、6）： 图表5：公司国内主要客户未来市场需求（单位：套） 2006A 2007E 2008E 2009E 汽车起重机 12010 17910 23800 29750 履带起重机 606 1100 1520 2009 塔式起重机 2710 3880 4850 5800 中型挖掘机 3540 5200 7320 9300 小型挖掘机 8500 19000 29000 39000 合计 29646 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所 45300 64900 83950 图表
6：公司普通回转支承未来出口预测（单位：套） 2006A 2007E 2008E 2009E 美国 748 7000 12000 18000 加拿大 150 300 400 500 韩国 210 500 700 1000 合计 1108 7800 13100 19500 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所 精密回转支承：精密回转支承主要用于外资的高端液压挖掘机配套、 风电发电配套以及国外主机制造商的直接采购，潜在客户需求量（图表
7）：
7 请务必阅读文末重要声明 研究报告 图表7：公司国内主要客户未来市场需求（单位：套） 2006A 2007E 2008E 2009E 国内外资采购 34088 44314 57609 74891 风电市场需求 － － － 9000 小计 34088 44314 57609 83891 国外直接采购 500 3200 5400 9300 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所 由于公司的产品具有较高的性价比，因而募集资金项目后生产的精密
回转支承将有相当部分替代进口。
如果假设公司在国内外资中型挖掘机市场及风电市场客户中的精密级回转支承供应比例占到30％测算，2009年两个行业主要客户对公司精密级回转支承的需求量将达到25167套，加上预计出口量5400套，合计总需求量预计达到30567套。
2、盈利预测 预测之前，我们假设：1）公司募集资金项目能够达到预期目标。
我们预测：公司07年回转支承产量4万套，08年产量5.5万套，09年公司产量有望达到8.5万套（按照公司估计，09年产量更高，但处于保守起见，我们预测8.5万套）。
我们做出这样的判断基于以下两点：第
一，公司目前募集资金投入的项目是年产60300套回转支承和年产30000套的精密级回转支承。
按照项目的进度，普通级08年5月形成产能。
精密级08年11月形成产能，从产能上来讲，公司完全能够达到上述产量。
第
二，根据公司对未来所做的预测，在行业继续处于景气以及公司产品较高性价比的条件下，我们预测的公司产量也是可行的。
3）因为公司07、08年由于技改项目的实施，公司因而可以继续享受国产设备投资抵扣企业所得税的优惠政策，09年公司所得税按照33％计算。
4）预计随着竞争的加剧，公司的现有产品的毛利率会有所下降，但考虑到公司不断加大对高附加值产品生产的倾斜，而且，由于公司在该领域具有较强的竞争力，这部分产品的毛利率将保持在较高水平。
综合考虑，我们假设公司产品的毛利率保持稳定。
5）假设公司原材料价格稳定。
根据以上假设，具体预测参见下表：
8 请务必阅读文末重要声明 研究报告 图表8：方圆支承业绩预测（单位：百万元，元） 2004A 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 营业收入 86.36 102.38 156.03 245.60 361.60 603.24 营业成本 51.24 65.53 100.63 151.13 224.19 368.11 毛利率
40.67% 36.00% 35.50% 38.46% 38.00% 38.98% 营业税金及附加 0.64 0.69 1.11 2.35 3.36 4.15 销售费用 5.97 6.92 10.74 15.03 21.88 35.87 管理费用 6.25 8.58 9.37 15.37 21.90 37.18 财务费用 0.26 0.59 0.42 1.20 1.78 2.34 投资收益 0.9 0.8
0 0
0 0 营业利润 21.82 19.81 41.30 60.52 88.49 155.59 所得税税率
26.90% 43.1% 25.9% 25.9% 25.9% 33% 所得税费用 5.87 8,54 10.70 15.67 22.91 51.34 净利润 15.94 11.27 30.6 44.85 65.58 104.25 每股收益 0.17 0.12 0.33 0.48 0.70 1.11 资料来源：公司招股说明书，齐鲁证券研究所，每股收益按照发行后股本计算 据此，我们预计公司
07－09年每股收益分别为0.48元、0.70元、1.11元。
根据中小板市场上市公司以及工程机械行业的估值水平，07年我们给予公司30-35倍的市盈率比较合理，目标价位应该在14.4－16.8元之间。
另外，根据公司在所在行业的竞争地位、公司募集资金项目的良好发展前景以及目前股市的表现，我们认为公司理应享有更高溢价。
根据我们所做的统计，07年以来中小板上市首日平均涨幅在150％左右。
综合考虑，我们认为：方圆支承冲破20元也在情理之中。
五、风险提示
1、工程机械行业周期波动风险在募集项目没有形成之前，公司产品回转支承主要为工程机械配套，。
工程机械产品的市场需求受国家固定资产和基本建设投资规模的影响较大，一旦国家的宏观调控政策出现较大变动，难免会对公司的经营产生负面影响。
2、主要原材料价格波动的风险环形钢坯是公司生产所需的主要原材料。
根据公司所做的敏感性分析：
9 请务必阅读文末重要声明 研究报告 原材料环形钢坯价格每波动1％，公司的利润总额将反方向波动1.44％。
如果未来钢材价格发生大幅波动，将引起公司产品成本的波动，对公司正常生产经营带来不利影响。
3、财税政策变动风险公司04年、06年享受技术改造项目国产设备投资抵扣企业所得税优惠政策，公司抵免所得税分别占当年净利润21.57％、17.53％，数额较大。
如果相关的财税政策发生变化，将会对公司经营业绩产生影响。
4、募集资金投向风险本次募集资金将用于60300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密回转支承生产线项目。
如果从资金募集到形成预计收益之间的任何环节出现重大变化而影响到项目的实施，公司的预期收益可能会受到影响。
10 请务必阅读文末重要声明 研究报告 股票投资评级:报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准。
推荐：相对强于市场表现20%以上；谨慎推荐：股价表现优于市场指数10%—20%之间；中性：相对市场表现在±10%之间波动；回避：相对弱于市场表现10%以下。
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