2012年10月30日 公司研究 评级：买入 研究所 证券分析师：马金良联系人：梁铮、陈宁0755-23618495chenn@ 继续超预期，仍在快车道——蓝色光标（300058）调研报告 最近一年走势 投资要点： 相对沪深300表现表现蓝色光标沪深300 1m 3m 13.4 31.6 -2.3 1.3 市场数据当前价格（元）52周价格区间（元）总市值（百万）流通市值（百万）总股本（万股）流通股（万股）日均成交额（百万）近一月换手（%） 2012/10/3024.16 14.01-339584.814547.7639672.2218823.50 45.0528.49 相关报告蓝色光标（300058）点评报告：坚定扩张、高速成长（买入）（2012.07.10） 全年净利润增速仍将维持在100%以上三季度公司业绩增长进一步提速，内生同比增速仍保持在60%以上，四季度考虑经验因素单季度净利润环比前三季度会出现一定下滑，但全年净利润增速仍将维持在100%以上。
未来1-2年内生业务增速仍将高于行业均值本土客户1的2m公关需求正处于高速增长期，公司全球公关排名已上升6至5.924位，本土客户的拓展中将占据绝对品牌优势。
重点-1客9.0户经营表现出色投入持续增加，客户结构进一步优化，前5大客户的收入占比从34%降至28%，集中度下降将使公司经营更加稳健，抵御经济风险能力增强；数字营销布局领先，有望充分分享子行业爆发增长红利。
外延扩张创新不断整合力发挥将贡献新的增长点并购奖励对价方式奖励对价方式将有效提高被并购公司在业绩承诺期内拓展业务的动力，有望在未来的并购中延续；增发对象数量突破10位将使公司未来的一次性打包收购思路更加清晰坚定。
公司利润规模持续做大后，并表效果将逐步弱化，整合力发挥将成为关键，我们看好公司对户外广告、互联网广告、数字营销业务的平台性整合。
综合考虑维持买入评级内生成长+持续并购+整合力的发挥+整合营销传播集团成型将使公司站上新平台，迎来新的成长空间。
预计公司2012、13年的EPS为0.63、0.96元（考虑股本摊薄），对应PE为39、25倍。
合规声明国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司已发行股份的1% 预测指标主营收入（百万元） 增长率(%)净利润（百万元） 增长率(%)摊薄每股收益（元）ROE(%) 20111266155% 121101% 0.6711.35% 2012E207664%248105%0.63 18.97% 2013E321855%41668%0.96 24.31% 2014E434535%57638%1.33 25.34% 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 证券研究报告
1、业绩增长继续超预期，预计全年净利润增速仍将维持在100%以上 公司前三季度实现营业收入15.2亿元，同比增长109.36%，实现归属于上市公司股东的净利润2.01亿元，同比增长111.72%，从三季报情况看，公司业绩增长进一步提速。
剔除今久、思恩客、精准阳光的并表利润，我们测算的三季度单季公关业务内生同比增速仍保持在60%以上。
从四季度情况看，公司主营收入仍有望保持全年持续的稳定的增速，从过往经验看，考虑四季度公司将集中发放奖金等因素，公司单季度净利润环比前三季度会出现一定下滑，但全年净利润增速仍将维持在100%以上。
图
1、分季度营业收入情况（亿元） Q1Q2Q3Q47
6 5.39 53.88
4 3 2.39
2 1.72 11.24 1.181.35
1 1 0.76 0.71 02009 2010 2011 资料来源：WIND、国海证券研究所 6.255.623.36 2012 图
2、分季度净利润情况（亿元） Q1Q2Q3Q4
1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.41 0.4 0.35 0.30.19 0.210.23 0.260.19 0.2 0.12 0.11 0.10.08 0.05 02009 2010 2011 资料来源：WIND、国海证券研究所 0.920.710.38 2012 图
3、每月营业收入情况（亿元） 图
4、累计收入情况（亿元） 20112012
3 2.8 2.52.1
2 1.651.761.76 1.731.7 1.5 1.361.41 10.780.93 0.91 1.010.97 0.61 0.45 0.5 0.290.26 0一月二月三月四月五月六月七月八月九月 16141210 86420 一月二月三月四月五月六月七月八月九月 20112012 资料来源：公司资料、国海证券研究所 资料来源：公司资料、国海证券研究所
2、三大主因驱动内生增速未来1-2年业务增速仍将高于行业均值 本土客户公关需求仍处于高速增长期，龙头效应导致公司品牌影响力强劲提升 中国公关市场延续了快速增长的发展势头，本土客户的公关需求正处于高速增长期，在汽车、IT、快速消费、医
疗保健和金融等基本行业之外，政府、非营利组织的公关需求显著提高，网络公关、数字营销、事件营销、城市营销等新兴服务正在形成新的行业增长点。
根据估算，2011年国内公关市场年营业规模约为260亿元人民币左右，年增长率为23.8%左右。
受品牌效应影响，不同市场位置的公司增速存在明显差异，其中TOP20公司的年 请务必阅读正文后免责条款部分
2 证券研究报告 营业额增长28.7%，潜力20公司为46.2%。
在2012年HolmesReport全球公关公司排行榜中，蓝色光标名列24名（2009、2010年分别为38、29名），比上一年度提升5个位次，是亚太地区公关公司的最高排位。
同时，蓝标公关的内生增长率在25强中排名第
一，成为增长最强劲的公司。
公司现有的蓝标公关、蓝标互动、智扬公关和电通蓝标已形成稳定的品牌序列，在未来对本土客户的拓展中将占据绝对品牌优势，增速将超过行业均值。
重点客户经营表现出色投入持续增加，客户结构进一步优化 公司大量客户集中在信息技术、文化娱乐、汽车、快消、房地产等行业，上述行业的广告、公关投放额增速位列
投放行业排行的前列。
公司重点客户资源优质，联想、腾讯、搜狐、佳能、广汽丰田等均为行业龙头，上述企业的广告、公关投入与营业收入存在配比关系，龙头企业未来的高成长性将成为公司业务保持高增长的持续动力。
市场担心的日系客户影响，除对汽车行业客户的影响将在四季度略有体现，对佳能、西铁城等品牌的影响均想昂对有限。
整体看，公司覆盖的重点行业、龙头客户的广告、公关投入未来1-2年仍将持续增加。
图
5、公司客户行业分布及收入占比 10.58% 7.69% 11.17% 27.40% 16.49% 26.68% 资料来源：公司资料、国海证券研究所 信息技术文化娱乐汽车消费品房地产其他 图
6、公司客户分行业收入增长情况 4.5 4.17
4 3.5 32.75 2.5
2 1.5
1 0.5 0信息技术 4.061.35文化娱乐 2011Q32012Q3 2.511.21 1.71.04 汽车 消费品 1.61 0.2房地产 资料来源：公司资料、国海证券研究所 1.170.73 其他 同时，公司的客户结构进一步优化，对重点客户的依赖程度逐步降低，公司目前前5大客户的收入占比为28%（2011Q3为34%），前10大客户的收入占比为39%，前18大客户的收入占比为50%，前48大客户的收入占比为70%。
在未来经济形势尚不明朗的情况下，公司客户集中度的逐步下降将使公司业绩成长更加稳健，抵御经济波动风险的能力进一步增强，也使公司初步具备了大型营销传播集团的特征。
数字营销布局领先，有望充分分享子行业爆发增长红利 数字营销业务未来将成为整合营销传播领域最主要的增长点之
一。
公司前期在数字营销领域进行了大量细致的布
局，投入了大量资源进行前期导入，对杜子健微博营销公司的收购使其较早在微博等新业务领域积累了充分资源，目前公司已经建立了业内领先的互联网整合营销传播体系，拥有强大的互联网核心资源、创新的互联网推广手段和专业的人才团队，蓝标互动、美广互动和蓝标公关的内部团队均已具备针对数字营销项目服务的能力。
公司近期成立了内部整合的专业化数字营销管理团队，预计2012年公司数字营销类业务占比会到50%，其中蓝标公关的数字营销业务占比接近30%，规模将从去年的1.5亿元上升到3亿元左右。
我们预计，公司数字营销业务未来2-3年的年均增速预计在50%以上，将凭借先发布局充分分享子行业爆发增长红利。
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3 证券研究报告
3、外延扩张创新不断整合力发挥将贡献新的增长点 并购脚步坚定，并购模式创新增强了我们对公司未来并购效果的预期 随着公司收入和利润规模扩张，收购单个公司依靠单纯并表能够产生的业绩增厚弹性将逐步降低；同时，前期普
遍采取的业绩承诺方式可能导致被并购公司在兑现承诺业绩后缺乏进一步做强业绩的动力。
公司近期对分时传媒的收购通过几个关键创新对上述问题进行了有效回避。
首先，增加了奖励对价，在被并购公司利润超额完成的情况下，通过资本公积科目给一定的奖励，实际上是约定了在不同的利润指标情况下的收购PE倍数，在不考虑奖励对价的情况下，公司收购PE对应2011年净利润的PE为10.79倍，而在最高奖励对价条件下收购PE将达到12.39倍。
我们认为，奖励对价方式将有效提高被并购公司在业绩承诺期内拓展业务的动力，有望在未来的并购中被继续使用。
表
1、蓝色光标并购分时传媒奖励对价约定 利润超额完成情况超出承诺利润总额1的金额在3,000万元至5,000万元范围内（含3,000万元）超出承诺利润总额的金额在5,000万元至8,000万元范围内（含5,000万元）超出承诺利润总额的金额在8,000万元以上（含8,000万）资料来源：公司公告、国海证券研究所 奖励对价3,250万元6,500万元9,750万元 市盈率11.32倍11.85倍12.39倍 其次，增发股份收购分时传媒的发行对象数量突破10位，避免了前期出现的代持等情况。
2012年7月，证监会明确了上市公司实施并购重组中，向特定对象发行股份购买资产的发行对象数量限制放宽至不超过200名，我们认为，随着公司并购单个公司业绩增厚弹性降低，在并购周期收到一定限制的情况下，未来公司将更多采用打包并购方式，而股份发行对象数量限制的突破将使公司未来的一次性打包收购思路更加清晰坚定。
明年一季度并表仍将对业绩增速贡献明显，未来重点看整合效果发挥 今久、思恩客（剩余49%股权）为2012年4月后开始并表，2013年1季度仍将直接增厚公司业绩。
同事，分时传媒预计2013年初开始并表，根据业绩承诺，全年预计贡献利润至少在8500万左右，明年一季度并表仍将对业绩增速产生明显贡献，但二季度起不考虑新并购的情况下，并表带来的增厚效果将逐步减弱。
我们认为，整合力的发挥将成为延续公司业绩高增速的关键。
公司近期的并购思路和子公司发展思路已经清晰体
现了整合预期，我们看好思恩客成为公司客户的互联网广告整合平台，看好分时传媒成为公司客户的户外广告整合平台，公司在互联网营销公关方面的整合也已初见成效。
前期公司计算被并购公司承诺业绩增速时并未过多考虑业务协同和整合效果，我们认为，未来的业务协同整合效应有望使部分子公司的实际业绩远超承诺业绩，长期看，整合效果的发挥，也将成为公司成为大型整合营销集团的关键。

4、风险提示 并购速度、效果未达预期的风险；经济下行导致行业整体增速放缓。
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4 证券研究报告
5、综合考虑
给予公司买入评级 综合考虑，我们认为从基本面看公司仍具有强劲的内生+外延成长动力。
三大主因的驱动下，未来公司内生增速仍将高于行业均值；同时，外延扩张不断延续的过程中，整合力的发挥、整合营销传播集团的成型将使站上新平台，迎来新的成长空间。
在不考虑未来可能的并购的情况下，我们上调公司的盈利预测，预计公司2012、2013、2014年的EPS为0.63、0.96、1.33元（考虑股本摊薄），对应当前股价的PE为39、25、18倍。
维持买入评级。
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5 证券研究报告 表
2、蓝色光标盈利预测 证券代码： 300058.sz 股票价格：24.16投资评级： 买入 日期： 2012/10/30 财务指标盈利能力ROE毛利率期间费率销售净利率成长能力收入增长率利润增长率营运能力总资产周转率应收账款周转率存货周转率偿债能力资产负债率流动比速动比 20112012E 11%36%23%10% 19%37%18%12% 155%101% 64%105% 0.84 1.12 2.73 3.22 0.00 0.00 29%2.262.26 30%2.402.40 资产负债表（百万元）20112012E 现金及现金等价物 520 647 应收款项 463 645 存货净额
0 0 其他流动资产 12 20 流动资产合计 995 1312 固定资产 95 100 在建工程
0 0 无形资产及其他 12 22 长期股权投资 90 105 资产总计 1507 1855 短期借款
0 0 应付款项 227 315 预收帐款 13 32 其他流动负债 200 200 流动负债合计 441 548 长期借款及应付债券
0 0 其他长期负债
0 0 长期负债合计
0 0 负债合计 441 548 股本 180 397 股东权益 1067 1308 负债和股东权益总计 1507 1855 资料来源：公司数据、国海证券研究所 2013E 24%
37%17%13% 55%68% 1.353.530.00 28%2.752.75 2013E913912031 185690021 1052388 0425 50200676 00067643317122388 2014E 25%37%17%13% 35%38% 1.413.630.00 26%3.143.14 2014E13321196 041256981 0191053090 0549 68200818 00081843322713089 每股指标与估值每股指标EPSBVPS估值P/EP/BP/S 利润表（百万元）营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用其他费用/（-收入）营业利润营业外净收支利润总额所得税费用净利润少数股东损益归属于母公司净利润 现金流量表（百万元）经营活动现金流 净利润少数股东权益折旧摊销公允价值变动营运资金变动投资活动现金流资本支出长期投资其他筹资活动现金流债务融资权益融资其它现金净增加额 20112012E2013E 0.67 0.63 0.96 5.42 2.94 3.43 35.924.453.43 38.648.214.62 25.177.033.25 20111266 81653 16781(13)12 17415 18944 14524 121 2012E20761318 87234 83(26) 1381 5386 89298 50248 2013E32182028 135333119(37) 0641 5646146499 83416 20111141452490(64)(251)
(1)(76)(174)26401263127 2012E61 29850110 (297)(21)
(6)(15)0(57)00(57)(16) 2013E18949983120(406)101000(95)00(95)104 2014E 1.334.46 18.205.422.41 2014E43452737 183439150(53) 0889 5894204691115576 2014E380691115110(437)9900(131)00(131)258 请务必阅读正文后免责条款部分
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