2012年7月
推荐股票组合及估值
公司
公司
代码
名称
002065300177300017300188300253600588600271300212300302300229
东华软件中海达网宿科技美亚柏科卫宁软件用友软件航天信息易华录同有科技拓尔思
评级
推荐推荐推荐推荐推荐推荐推荐推荐推荐推荐
收盘价
2011
EPS2012E2013E
2011
P/E2012E
2013E
22.2
0.79
1.09
1.48
27.8
20.4
15.0
10.87
0.31
0.45
0.6
35.1
24.2
18.1
15.3
0.35
0.53
0.83
43.7
28.9
18.4
23.33
0.58
0.78
1.06
40.2
29.9
22.0
19.99
0.41
0.63
0.91
48.8
31.7
22.0
15.85
0.55
0.73
0.95
28.8
21.7
16.7
19.64
1.07
1.31
1.6
18.4
15.0
12.3
18.5
0.49
0.76
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37.8
24.3
16.1
26.35
0.69
0.96
1.24
38.2
27.4
21.3
13.8
0.36
0.48
0.63
38.3
28.8
21.9
中海达
–国内导航测绘龙头，并购快速增厚业绩 中海达 •并购的公司和团队迅速产生业绩•苏州讯威在光电检测领域做代工、有成熟的产品，利用公司现有的品牌和渠道，可以快速做大 •武汉讯威的三维激光扫描团队是成熟的技术团队，现在就有项目收入，未来的设备空间巨大 •自身的调整和业务实现增长•水利产品中标全国河流普查，自有的单波束、代理的多波束和ADCP将较快增长 •GNSS分3个品牌，海星达、中海达、华星，直销+分销，全面侵占市场 高管增持和北斗形成股价催化 中海达 •12年底北斗形成局部应用•ICD文件开放，国外的芯片厂商可以从事北斗芯片的使用，终端产品市场空间大幅增加•公司目前的产品均有北斗模块，且北斗市场需求大幅增加后，可以从事专门的北斗导航和测绘产品 •高管增持，市场并未反应•3月21-22日，董事长、总经理、技术总监以23.42-24.1元（复权后约为11.71-12.05元）增持1.4%的股份，高于现在的市场价10.87元 东华软件–资本运作和精益运营实现持续增长 东华软件 •利用A股的低融资成本实现融资和并购•自06年上市以来，公司实现了4.7倍的增长，年复合增长率达到33.3%；公司进行了1次IPO和2次增发，且即将进行下一次增发•上市之后成功的并购包括神州金桥、银联通、华信北美、后盾、东方通、中科前程等 •内部精益运营保证低成本•硬件采购最低成本，IBM的服务器和3COM的网络设备•招聘应届生、在二线城市设立办公室等方式控制人力成本 东华软件–良好的客户结构和新兴行业的增长保证短期业绩 东华软件 •良好的客户结构使公司受经济下滑影响较小，业绩较确定•客户以银行、保险、电力、水利、政府部门、运营商等较大客户为主•医疗和金融IT保持较高增长 •增发项目奠定重点行业的增长•中小银行的SaaS已经保持领先，未来更多的拓展•医院HIS系统占领高端，国内3甲医院应用超过100家，通过SaaS模式未来向中低端医院渗透 网宿科技：中国互联网加速器，CDN蓝海市场推动 业绩高增长 主要国家和地区的网民数量 主要国家和地区的网民渗透率 网宿科技 中国大陆 美国 2.45 印度 1.21 日本 1.01 德国 0.81 韩国 0.40 中国香港0.07 5.13德国韩国 82.7%82.7% 日本 80.0% 美国 78.3% 中国香港 68.7% 中国 38.4% 全球平均 32.7% 印度 10.2%
0 1
2 3
4 5
6 0% 20% 40% 60% 80% 100% 资料来源：
WorldStatus,国信证券经济研究所整理 资料来源：WorldStatus,国信证券经济研究所整理 •按照中国的互联网发展程度和CDN的渗透率，CDN仍在高增长的初期；随着国内互联网行业的增长和渗透率的提高，预计未来几年将保持30%以上的复合增长率 •中国拥有全球最大的网民数量5.13亿人，而渗透率38.4%略高于全球平均水平32.7%，较德国、韩国、日本、美国等地区还有较大的差距，即中国的互联网将随着国内经济的发展而获得持续的高增长 网速的矛盾为CDN行业的增长提供条件 网宿科技 中国CDN市场的增长及预测 主要国家和地区的平均网络访问速度和同比增加比例 3592.5% 30 CDN市场规模（亿元） 增长率 29.7 100%1890%16 80%14 25 2470% 12 20 19 60% 10 47.7% 14.2 50% 15 41.9% 40%
8 10.5 33.8% 1030.1%7.435.2%26.3%23.8% 5.01
5 3.85
2 30%
6 20%
4 10%
2 0 0%
0 20072008200920102011E2012E2013E2014E2015E 16.7 平均速度（Mbps） 同比增加 50% 43% 45%40% 10.58.9 23%24% 35%30%25% 18% 14% 6.15.80% 韩国中国香港日本美国 5.32.71.44.50% 德国全球平均中国 20% 12% 15%10% 0.9 5% 0%印度 资料来源：iResearch 资料来源：Akamai，国信证券经济研究所整理 •中国的网络平均访问速度为1.4Mbps，约为世界平均水平2.7M的一半，更远低于韩国、香港、日本、美国等地区； •网民数量和网络内容的大量增长同偏低的网络访问速度形成明显的矛盾，中国的CDN市场仍有非常大的市场空间 行业寡占，市场空间仍有4倍以上空间 中国2家主要CDN厂商的收入及增长 700 蓝汛科技收入 网宿科技收入 蓝汛科技净利率 网宿科技净利率 20% 15.5%
600500 13.5% 10.6% 10.1%3.3% 10%0% -10%400 -20% 300 -22.9% 618 -27.6% 542 -30% 200 291239 100 -55.9%0 2008 2722872009 403362 2010 2011 -40%-50%-60% 资料来源：CCIH公告，网宿科技公告，国信证券经济研究所整理 140012001000 800600400200
0 Akamai的收入及增长 Akamai收入（百万美元） 来自美国的收入 24.3%790.9 593.2 859.8619.0 1023.619.1% 737.0 8.7% 2008 2009 2010 网宿科技 收入增长 30% 1158.525% 20% 15%13.2% 10% 5% 0%2011 资料来源：Akamai，国信证券经济研究所整理 •中国的CDN市场主要是2家厂商在竞争，10年和11年，2家厂商都保持了收入40%以上的增长，但是目前的收入规模合计不到12亿元，其中还有30%以上的收入来自于IDC业务 •Akamai的收入规模在11.6亿美元，过去几年来自于美国市场的收入超过70%；即如果蓝汛和网宿科技的收入达到Akamai在来自于美国的收入规模，也还有4倍以上的增长空间 传统企业蓝海市场推动网宿科技高速增长 网宿科技 •12-14年EPS分别为0.53/0.83/1.18元，分别增长50.5%、54.7%和42.4%，对应当前股价的P/E分别为29/1913倍 •传统行业的CDN业务将维持高增长•特定产品WSA，专门的销售团队•利润率更高•预计12-14年WSA收入分别为3000万、5000万和8000万 •“推荐”评级 美亚柏科：电子数据取证行业龙头，网络舆情 市场潜力巨大 美亚柏科的产品和业务 美亚柏科 资料来源：公司资料 •美亚柏科从事的产品包括2项产品和5项服务：传统业务电子数据取证上，具备绝对的市场优势，并同公安部门的长期合作建立良好的关系 •而公司的网络舆情产品作为国内刚兴起的市场，具备非常大的市场潜力，公司长期的积累具备一定先发优势，而且同公安的客户关系上具备市场基础 电子取证优势明显，行业拓展效果显著 电子数据取证产品的市场份额及竞争 美亚柏科瑞源文德中安华科上海盘石LogicubeGuidanceSoftware其它 美亚柏科 5.90%18.12% 41.78% 6.80%3.10%6.20% 18.10% 资料来源：公司资料 •公司的数据取证产品超过40%的市场份额，市场优势明显；过去几年，公司的电子数据取证业务收入都保持50%以上的增长 •在公司的行业拓展过程中，除传统的司法机关保持较好增长之外，企业、行政执法部门及其他领域都获得了60%以上的增长，公司的行业拓展效果明显 通过培训巩固客户关系，提前培育潜在客户 美亚信息安全学院各年度培训开班数 300 281 250 200 149150 100 72 66 49 57 50 35 22 020042005200620072008200920102011 资料来源：公司资料 美亚柏科 美亚信息安全学院各年度培训人数 6000 5428 5000 4000 3000 2678 20001000
0 5202004 7342005 154115251127908 2006200720082009 资料来源：公司资料 2010 2011 •公司的安全教育学院已经成为公安部的培训基地，目前公司的信息安全技术培训和咨询服务在公安部内部已经有非常大的影响力 •公司的培训学员都是潜在的客户，随着培训人数的大幅增加，公司的产品将在公安系统内应用更加深入 未来几年将维持高增长，舆情分析使业绩存在超预期的可能 美亚柏科 •预计12-14年EPS为0.78/1.05/1.33元，同比增长35%、30%和32%，对应当前股价P/E为28/22/16倍 •传统业务增长良好，新业务潜力巨大•电子取证业务将保持收入50%的复合增长，市场增长、渠道下沉及行业拓展是增长路径•舆情分析市场巨大，公司是公安部舆情管理的8家入围厂商之
一 •“推荐”评级 易华录：智能交通管理平台占领市场，BT项目和 配套产品拓展更大空间 易华录提供的ATMS平台系统子系统及功能 易华录的核心能力与业务分布 易华录 资料来源：公司资料 资料来源：公司资料 •
公司的智能交通管理平台市场覆盖已经超过150个城市，其中有17个省会级城市，即市场上主要的智能交通管理平台系统都是有公司实施的，公司在平台系统上占据绝对的市场领先，而且已经在全国范围内实现了跑马圈地 •公司的交管平台系统是智能交通管理的核心系统，涉及到各业务方面；而公司的业务能力除了平台系统之外，还有相关的设计咨询、培训、产品、硬件以及一体化工程业务 业务拓展扩大市场空间 智能交通各具体业务的市场份额 易华录 •公司在平台系统的基础上，通过工程业务扩大收入规模，并将业务领域拓展到智能公交、交通信息、培训、交通信号产品等业务，公司将潜在的业务市场空间扩大了3-4倍 增资和并购设立不同子公司，从事相关业务 易华录 易华录 天津易华录 北京尚易德 天津京翔 大连智达 北京华夏捷通 •天津易华录目标是为了从事天津的智能交通BT项目，公司通过BT项目扩大项目规模，将实现较快速的业务增长； •北京尚易德公司视频监控产品、天津京翔从事交通信号控制产品，2家产品型公司的设立使公司的硬件产品能力增加，在公司的智能交通项目中通过由子公司配套产品，实现更大规模的业务收入； •而大连智达主要从事智能公交这一潜力巨大的业务，完善公司的业务战略定位； •北京华夏捷通主要定位于培训业务，是公司重要的市场营销手段 市场空间扩张，未来几年间保持高增长 易华录 •12-14年EPS分别为0.77/1.12/1.61元，同比增长57.0%、45.6%和44.4%，对应当前股价PE为22/15/10倍 •业务结构完整，市场潜力巨大•天津的BT模式如果实现突破并后续向其他城市拓展，将较大程度的短期业绩和市场空间•硬件产品的增加，使得公司的项目规模扩大 •“推荐”评级 卫宁软件–国内领先、专业且专注的医疗信 息化软件商 2009-2014年国内医疗卫生行业IT解决方案的市场规模 卫宁软件 医疗IT支出 软件及服务市场 IT支出增长 软件及服务增长35% 300 250 30% 200 25% 15020% 100 15%50 02009 2010 2011 2012 资料来源：IDC，国信证券经济研究所 2013 2014 10% •医疗IT是最近几年国内IT投资增速最快的领域之
一，预计未来几年医疗行业IT支出仍将保持20%以上的增长，其中软件及服务市场保持在25%以上 国内医疗信息化发展阶段正由医院信息系统向 临床转移，区域医疗信息化开始启动 医疗信息化行业的发展阶段 卫宁软件 •照医疗信息化的发展阶段，正在由医院的信息管理系统（HMIS）深入到临床管理信息系统
（HCIS），将信息系统的核心由收费转向病人，包括RIS、LIS、PACS等系统 •当信息化建设到一定程度的时候，由社会或者政府推动的一定区域内的医疗资源共享就成为信息化解决的核心问题，所以由卫生部和各地卫生局推动的区域医疗信息系统正在全国范围内大规模推进 区域医疗信息化市场刚启动，高增长才刚开始 “十二五”卫生信息化综合试点省份及目标 资料来源：卫生部，国信证券经济研究所整理 卫宁软件 区域医疗及社区卫生信息系统市场规模（单位：亿元） 20 区
域医疗及社区卫生信息系统 增长率 80% 17.93 16 70% 67.9% 67.6% 12 59.3% 12.21 60%58.4% 7.718 4.6
4 2.74 1.72 50%46.8% 40% 02009 2010 2011E 2012E 2013E 30%2014E 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 •根据IDC的市场预测，2012-2014年，国内区域医疗及社区卫生信息系统将保持57.4%的复合增长，市场规模将迅速扩大。
•卫生部针对区域医疗建设于2010和2011年分别设定了13个省份和地区作为区域医疗试点省份，首先从规范化、标准化的电子健康档案开始建设 公司是A股上市公司中在医疗信息化领域业务线最齐全和专注的公司 卫宁软件 A股上市公司从事医疗信息化领域的优劣势对比 •卫宁软件是上市公司中唯一专注于医疗信息化的厂商，公司的业务线完整，产品包括医院信息系统、临床信息系统以及区域医疗信息系统 国内有医疗信息化企业做大的土壤，公司具备成长为大公司的潜力 卫宁软件 •预计公司12-14年EPS为0.63/0.91/1.27元，同比增长50.6%、44.8%和40.3%，对应当前股价P/E为32/22/16倍 •新增订单良好，业务发展良好 •6月中标“上海市奉贤区中心医院计算机信息化建设项目”1948万元•5月中标“呼伦贝尔市县级医院信息化建设软件系统采购”约1780万•1月份中标“上海市区域卫生”订单约1729.5万元 •“推荐”评级 同有科技：本土存储龙头厂商，大数据的基础架构提供商 中国存储市场2011年出货额及增长（百万美元） 400 40% 出货额 同比增长 350 35% 35% 300 25024% 200 21%20% 19% 17% 150 24% 30%28% 25% 20% 15% 100 10% 50 5%
0 0% 2010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q4 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 同有科技 中国存储市场未来的收入及增长预测（百万美元） 3000 存储市场收入 增长率 2749.3 20% 250020001500 14.70%1604.9 16.2%1865.4 15.5%2155.1 244113.3% 15%12.6% 10% 10005% 500 02012E 2013E 2014E 2015E 0%2016E 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 •同有科技作为国内专业从事存储的厂商，将伴随着国内存储行业的发展获得较高的增长 •据IDC的统计，中国存储市场2011年达到12.3亿美元，同比增长27.5%，政府在公安、社保及医疗等领域的IT投资对行业需求拉动尤其明显 •根据IDC的预测，未来几年中国的存储市场仍然将保持15%以上的复合增长，并于2014年达到21.6亿美元的市场规模 公司是本土存储的龙头厂商 国内存储市场主要厂商的市场份额及增速 同有科技 •在国内市场排名前三的是IBM、EMC和HP，合计市场份额超过50%；同有科技约排第7位，在国内厂商中保持领先，约占市场份额3.4%；国内竞争厂商包括曙光、浪潮、创新科、联想等 •同有科技在政府、军队军工部门具有较大的市场份额，公司收入一半以上来自于政府和军工行业；政府及军工部门不仅是国内最大的存储市场，而且增速保持在40%以上，驱动因素包括电子政务建设、数据保护及灾备等 云存储技术方案保持领先，云存储产品成为新的利润增长点 同有科技的云存储技术方案 同有科技 •针对云存储的需求，公司推出了具备集群、并行、虚拟化技术的产品，云存储产品已经有上千万的收入，而且成为公司新的收入和利润增长点 产品和业务符合技术变革方向，增长良好前景光明 同有科技 •预计公司12-14年EPS为0.98/1.31/1.71元，同比增长41.7%、33.5%和30.6%，对应当前股价P/E为26/19/16倍 •优势业务增长良好，云存储产品国内领先•政府行业增长良好，军队市场具备较强壁垒•低端的批量市场和安防监控领域增长良好•云存储具备成熟产品，而且已经形成较大比例收入 •“推荐”评级 拓尔思：专注于非结构化数据处理，大数据时 代的价值发现者 拓尔思的业务定位和技术方向 拓尔思 资料来源：公司资料 •拓尔思专注于海量非结构化信息处理，在该领域具备自主知识产权并达到国际先进水平，是国内最大的搜索和内容管理技术提供商 •在大数据时代，海量信息增加、尤其是非结构化数据的大量增加，对非结构化数据的处理就成了最有价值的业务 非结构化数据蕴含巨大价值，也是拓尔思的专 长 结构化数据与非结构化数据的例示及区别 拓尔思 资料来源：公司资料 •所有的信息类型可以分为结构化数据和非结构化数据，结构化数据是企业传统应用的数据，主要存储于传统的关系型数据库中； •信息中占80%比例的是非结构化数据，包括文档、网页、邮件、视音频等数据，非结构化数据中存储着更多的业务，其中蕴藏着更大的价值 企业存储、数据分析和处理中，非结构化数据 的比例正在持续增加 企业存储的数据类型及增速 拓尔思 (EB) 14 结构化数据非结构化数据 CAGR 12 10 63.7%
8 6 4 32.3%
2 02006 2007 2008 2009 资料来源：IDC 2010 2011 •在企业存储的数据中，非结构化数据同样已经超过了结构化数据，目前企业存储数据中，非结构化数据的增长率达到63.7% •如何利用非结构化数据并挖掘其中的价值是重要的IT建设方向，而这正是拓尔思的专长 针对非结构化数据，拓尔思具备完整且竞争力 强的产品和业务 拓尔思的产品体系 拓尔思 资料来源：IDC •
拓尔思的产品包括企业搜索、内容管理、垂直搜索、知识管理及竞争情报软件，公司主要向客户提供软件产品；支持技术包括关系数据库、非结构化信息检索引擎及文本挖掘 •企业搜索和内容管理占公司当前收入的较大比例，属于平台类软件；而垂直搜索、舆情管理、知识管理、企业竞争情报系统等属于应用类软件，应用类软件未来几年将保持较高增长 技术领先，业务布局已经占领大数据时代的前沿 拓尔思 •预计公司12-14年EPS为0.48/0.62/0.80元，同比增长33%、32%和29%，对应当前股价P/E为28/21/17倍 •技术驱动，专业领域的技术保持行业领先•在企业搜索领域公司领先于Oracle、IBM、微软、Autonomy等国际大型厂商•在Web内容管理、垂直搜索领域，公司已经同方正、邦富等国内竞争厂商拉开了差距•公司还部署了垂直搜索的SaaS服务，面向对象包括新闻、互联网信息、政府公开信息等 •“谨慎推荐”评级 用友软件：软件龙头进入新的发展阶段 30% 25%20% 21.6% 用友ERP软件在中国的市场份额 21.7%21.9%24.0%24.6%25.0%25.6%27.0% 28.3% 15% 10% 5% 0%2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年 资料来源：CCID 用友软件 •用友软件作为国内最大的管理软件厂商，管理软件及ERP软件在国内的市场份额连续10年排名第
一 •ERP软件的市场占有率持续提升，目前的市占率超过28%，高于第二三名（SAP和金蝶）之和 行业化和分销的发展策略复合管理软件厂商的 增长趋势 SAP的收入结构 Oracle的收入结构 用友软件 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 •
从国际大型管理软件厂商的业务结构比例来看，也同样是由合作伙伴实施为主 •SAP公司的收入比例中，咨询服务的比例在持续减少，而软件许可和支持服务的比例在持续增加，目前收入比例已经超过75% •用友未来的业务发展模式也类似，主要的收入来源于许可费用和后续的服务费用，咨询（实施）主要由合作伙伴完成 三大战略行业群增加专业性 用友软件 •3大行业群 •建筑地产业-地产行业收入最大，全国百强地产公司，70多家都是用友NC的客户，包括万科、绿城、华侨城、招商地产等-拥有完整的方案：前后台财务、人力资源、项目管理、营销、物业、售楼系统等一体化整体解决方案-同行的明源、易建、广联达等都不完整 •服务业-优势行业：广电、传媒出版、连锁零售、医药、流通-有竞争力的行业：银行、证券、保险、电信 •制造业-U9重点突破，离散制造、装备制造等，国内巨大的市场-烟草、汽车等通过收购实现市场占有 产品销售模式调整，对外并购明确方向 用友软件 •高端产品：NC，U9，行业软件 •NCv6.0版本，从集团管控方面优势更强；集团管控、平台化的集成应用、全程化的电子商务、深度行业的解决方案 •同源讯（AtosOrigin）成立云安公司，拓展EMEA市场；目前在东南亚已经有一定市场（11年2930万收入） •U9专注于流程制造业，产品现在已经盈利，实现大型应用 •加大分销比例 •从原来的18%逐渐增加到50%以上 •收购以行业软件为主，产品补充为辅 •汽车行业的英孚思为、政府行业的方正春元、医疗行业的安易、烟草行业的厦门海晟 •产品方面：用友华表、用友审计 国内最具竞争力的管理软件厂商，布局云计算和下一代管理软件，具备长期投资价值 用友软件 •预计公司12-14年EPS为0.73/0.95/1.25元，同比增长32.7%、30.1%和31.6%，对应当前股价PE为22/1713倍 •兼顾短期业绩增长和长期发展竞争力•加强分销提高盈利能力•云计算投入资本化，减轻费用压力•增发投入：下一代政府和企业应用系统，云计算中心，外包服务中心 •“推荐”评级 航天信息：非税业务推动增长，税控改革拓宽 市场 航天信息收入结构及变化（亿元） 航天信息毛利结构及变化（亿元） 航天信息 140 防伪税控系统 渠道销售 税控收款机 IC卡 120 软件与系统集成 30 其他 25 防伪税控系统
税控收款机 渠道销售IC卡 软件与系统集成其他 10020 806040200 2007 2008 2009 2010 15 10
5 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2011 •公司为国内防伪税控系统的独家供应商，防伪税控业务随着增值税一般纳税人的认证量保持持续增加；经过多年的经营，公司拥有超过330万的企业客户以及下沉到全国范围内县级的渠道 •公司的非税业务增长较快，尤其是软件和系统集成业务，公司具备系统集成以及资质，金盾、金卡、华迪及金税等子公司和联营企业具备非常强的系统集成能力，在政府、公安、税务及军工领域的信息化建设具备很强的软件开发和系统集成能力 营业税改革拓宽市场，非税业务推动增长，当前估值较低 航天信息 •预计公司12-14年EPS为1.31/1.60/1.93元，同比增长22.7%、21.7%和20.7%，对应当前股价P/E为15/12/10倍 •非税业务推动增长，营业税改革拓宽市场 •软件和系统集成业务已经占到公司收入的26.8%、占公司毛利的27.3%；其中，软件公司11年实现收入3.05亿元，净利润2.47亿元，占公司合并净利润的19.3%；预计未来几年软件业务将保持30%以上复合增长 •营业税向增值税的改革已经在上海市率先启动，预计“十二五”期间将推向全国，预计新增用户将在100万户以上 •“推荐”评级
–国内导航测绘龙头，并购快速增厚业绩 中海达 •并购的公司和团队迅速产生业绩•苏州讯威在光电检测领域做代工、有成熟的产品，利用公司现有的品牌和渠道，可以快速做大 •武汉讯威的三维激光扫描团队是成熟的技术团队，现在就有项目收入，未来的设备空间巨大 •自身的调整和业务实现增长•水利产品中标全国河流普查，自有的单波束、代理的多波束和ADCP将较快增长 •GNSS分3个品牌，海星达、中海达、华星，直销+分销，全面侵占市场 高管增持和北斗形成股价催化 中海达 •12年底北斗形成局部应用•ICD文件开放，国外的芯片厂商可以从事北斗芯片的使用，终端产品市场空间大幅增加•公司目前的产品均有北斗模块，且北斗市场需求大幅增加后，可以从事专门的北斗导航和测绘产品 •高管增持，市场并未反应•3月21-22日，董事长、总经理、技术总监以23.42-24.1元（复权后约为11.71-12.05元）增持1.4%的股份，高于现在的市场价10.87元 东华软件–资本运作和精益运营实现持续增长 东华软件 •利用A股的低融资成本实现融资和并购•自06年上市以来，公司实现了4.7倍的增长，年复合增长率达到33.3%；公司进行了1次IPO和2次增发，且即将进行下一次增发•上市之后成功的并购包括神州金桥、银联通、华信北美、后盾、东方通、中科前程等 •内部精益运营保证低成本•硬件采购最低成本，IBM的服务器和3COM的网络设备•招聘应届生、在二线城市设立办公室等方式控制人力成本 东华软件–良好的客户结构和新兴行业的增长保证短期业绩 东华软件 •良好的客户结构使公司受经济下滑影响较小，业绩较确定•客户以银行、保险、电力、水利、政府部门、运营商等较大客户为主•医疗和金融IT保持较高增长 •增发项目奠定重点行业的增长•中小银行的SaaS已经保持领先，未来更多的拓展•医院HIS系统占领高端，国内3甲医院应用超过100家，通过SaaS模式未来向中低端医院渗透 网宿科技：中国互联网加速器，CDN蓝海市场推动 业绩高增长 主要国家和地区的网民数量 主要国家和地区的网民渗透率 网宿科技 中国大陆 美国 2.45 印度 1.21 日本 1.01 德国 0.81 韩国 0.40 中国香港0.07 5.13德国韩国 82.7%82.7% 日本 80.0% 美国 78.3% 中国香港 68.7% 中国 38.4% 全球平均 32.7% 印度 10.2%
0 1
2 3
4 5
6 0% 20% 40% 60% 80% 100% 资料来源：
WorldStatus,国信证券经济研究所整理 资料来源：WorldStatus,国信证券经济研究所整理 •按照中国的互联网发展程度和CDN的渗透率，CDN仍在高增长的初期；随着国内互联网行业的增长和渗透率的提高，预计未来几年将保持30%以上的复合增长率 •中国拥有全球最大的网民数量5.13亿人，而渗透率38.4%略高于全球平均水平32.7%，较德国、韩国、日本、美国等地区还有较大的差距，即中国的互联网将随着国内经济的发展而获得持续的高增长 网速的矛盾为CDN行业的增长提供条件 网宿科技 中国CDN市场的增长及预测 主要国家和地区的平均网络访问速度和同比增加比例 3592.5% 30 CDN市场规模（亿元） 增长率 29.7 100%1890%16 80%14 25 2470% 12 20 19 60% 10 47.7% 14.2 50% 15 41.9% 40%
8 10.5 33.8% 1030.1%7.435.2%26.3%23.8% 5.01
5 3.85
2 30%
6 20%
4 10%
2 0 0%
0 20072008200920102011E2012E2013E2014E2015E 16.7 平均速度（Mbps） 同比增加 50% 43% 45%40% 10.58.9 23%24% 35%30%25% 18% 14% 6.15.80% 韩国中国香港日本美国 5.32.71.44.50% 德国全球平均中国 20% 12% 15%10% 0.9 5% 0%印度 资料来源：iResearch 资料来源：Akamai，国信证券经济研究所整理 •中国的网络平均访问速度为1.4Mbps，约为世界平均水平2.7M的一半，更远低于韩国、香港、日本、美国等地区； •网民数量和网络内容的大量增长同偏低的网络访问速度形成明显的矛盾，中国的CDN市场仍有非常大的市场空间 行业寡占，市场空间仍有4倍以上空间 中国2家主要CDN厂商的收入及增长 700 蓝汛科技收入 网宿科技收入 蓝汛科技净利率 网宿科技净利率 20% 15.5%
600500 13.5% 10.6% 10.1%3.3% 10%0% -10%400 -20% 300 -22.9% 618 -27.6% 542 -30% 200 291239 100 -55.9%0 2008 2722872009 403362 2010 2011 -40%-50%-60% 资料来源：CCIH公告，网宿科技公告，国信证券经济研究所整理 140012001000 800600400200
0 Akamai的收入及增长 Akamai收入（百万美元） 来自美国的收入 24.3%790.9 593.2 859.8619.0 1023.619.1% 737.0 8.7% 2008 2009 2010 网宿科技 收入增长 30% 1158.525% 20% 15%13.2% 10% 5% 0%2011 资料来源：Akamai，国信证券经济研究所整理 •中国的CDN市场主要是2家厂商在竞争，10年和11年，2家厂商都保持了收入40%以上的增长，但是目前的收入规模合计不到12亿元，其中还有30%以上的收入来自于IDC业务 •Akamai的收入规模在11.6亿美元，过去几年来自于美国市场的收入超过70%；即如果蓝汛和网宿科技的收入达到Akamai在来自于美国的收入规模，也还有4倍以上的增长空间 传统企业蓝海市场推动网宿科技高速增长 网宿科技 •12-14年EPS分别为0.53/0.83/1.18元，分别增长50.5%、54.7%和42.4%，对应当前股价的P/E分别为29/1913倍 •传统行业的CDN业务将维持高增长•特定产品WSA，专门的销售团队•利润率更高•预计12-14年WSA收入分别为3000万、5000万和8000万 •“推荐”评级 美亚柏科：电子数据取证行业龙头，网络舆情 市场潜力巨大 美亚柏科的产品和业务 美亚柏科 资料来源：公司资料 •美亚柏科从事的产品包括2项产品和5项服务：传统业务电子数据取证上，具备绝对的市场优势，并同公安部门的长期合作建立良好的关系 •而公司的网络舆情产品作为国内刚兴起的市场，具备非常大的市场潜力，公司长期的积累具备一定先发优势，而且同公安的客户关系上具备市场基础 电子取证优势明显，行业拓展效果显著 电子数据取证产品的市场份额及竞争 美亚柏科瑞源文德中安华科上海盘石LogicubeGuidanceSoftware其它 美亚柏科 5.90%18.12% 41.78% 6.80%3.10%6.20% 18.10% 资料来源：公司资料 •公司的数据取证产品超过40%的市场份额，市场优势明显；过去几年，公司的电子数据取证业务收入都保持50%以上的增长 •在公司的行业拓展过程中，除传统的司法机关保持较好增长之外，企业、行政执法部门及其他领域都获得了60%以上的增长，公司的行业拓展效果明显 通过培训巩固客户关系，提前培育潜在客户 美亚信息安全学院各年度培训开班数 300 281 250 200 149150 100 72 66 49 57 50 35 22 020042005200620072008200920102011 资料来源：公司资料 美亚柏科 美亚信息安全学院各年度培训人数 6000 5428 5000 4000 3000 2678 20001000
0 5202004 7342005 154115251127908 2006200720082009 资料来源：公司资料 2010 2011 •公司的安全教育学院已经成为公安部的培训基地，目前公司的信息安全技术培训和咨询服务在公安部内部已经有非常大的影响力 •公司的培训学员都是潜在的客户，随着培训人数的大幅增加，公司的产品将在公安系统内应用更加深入 未来几年将维持高增长，舆情分析使业绩存在超预期的可能 美亚柏科 •预计12-14年EPS为0.78/1.05/1.33元，同比增长35%、30%和32%，对应当前股价P/E为28/22/16倍 •传统业务增长良好，新业务潜力巨大•电子取证业务将保持收入50%的复合增长，市场增长、渠道下沉及行业拓展是增长路径•舆情分析市场巨大，公司是公安部舆情管理的8家入围厂商之
一 •“推荐”评级 易华录：智能交通管理平台占领市场，BT项目和 配套产品拓展更大空间 易华录提供的ATMS平台系统子系统及功能 易华录的核心能力与业务分布 易华录 资料来源：公司资料 资料来源：公司资料 •
公司的智能交通管理平台市场覆盖已经超过150个城市，其中有17个省会级城市，即市场上主要的智能交通管理平台系统都是有公司实施的，公司在平台系统上占据绝对的市场领先，而且已经在全国范围内实现了跑马圈地 •公司的交管平台系统是智能交通管理的核心系统，涉及到各业务方面；而公司的业务能力除了平台系统之外，还有相关的设计咨询、培训、产品、硬件以及一体化工程业务 业务拓展扩大市场空间 智能交通各具体业务的市场份额 易华录 •公司在平台系统的基础上，通过工程业务扩大收入规模，并将业务领域拓展到智能公交、交通信息、培训、交通信号产品等业务，公司将潜在的业务市场空间扩大了3-4倍 增资和并购设立不同子公司，从事相关业务 易华录 易华录 天津易华录 北京尚易德 天津京翔 大连智达 北京华夏捷通 •天津易华录目标是为了从事天津的智能交通BT项目，公司通过BT项目扩大项目规模，将实现较快速的业务增长； •北京尚易德公司视频监控产品、天津京翔从事交通信号控制产品，2家产品型公司的设立使公司的硬件产品能力增加，在公司的智能交通项目中通过由子公司配套产品，实现更大规模的业务收入； •而大连智达主要从事智能公交这一潜力巨大的业务，完善公司的业务战略定位； •北京华夏捷通主要定位于培训业务，是公司重要的市场营销手段 市场空间扩张，未来几年间保持高增长 易华录 •12-14年EPS分别为0.77/1.12/1.61元，同比增长57.0%、45.6%和44.4%，对应当前股价PE为22/15/10倍 •业务结构完整，市场潜力巨大•天津的BT模式如果实现突破并后续向其他城市拓展，将较大程度的短期业绩和市场空间•硬件产品的增加，使得公司的项目规模扩大 •“推荐”评级 卫宁软件–国内领先、专业且专注的医疗信 息化软件商 2009-2014年国内医疗卫生行业IT解决方案的市场规模 卫宁软件 医疗IT支出 软件及服务市场 IT支出增长 软件及服务增长35% 300 250 30% 200 25% 15020% 100 15%50 02009 2010 2011 2012 资料来源：IDC，国信证券经济研究所 2013 2014 10% •医疗IT是最近几年国内IT投资增速最快的领域之
一，预计未来几年医疗行业IT支出仍将保持20%以上的增长，其中软件及服务市场保持在25%以上 国内医疗信息化发展阶段正由医院信息系统向 临床转移，区域医疗信息化开始启动 医疗信息化行业的发展阶段 卫宁软件 •照医疗信息化的发展阶段，正在由医院的信息管理系统（HMIS）深入到临床管理信息系统
（HCIS），将信息系统的核心由收费转向病人，包括RIS、LIS、PACS等系统 •当信息化建设到一定程度的时候，由社会或者政府推动的一定区域内的医疗资源共享就成为信息化解决的核心问题，所以由卫生部和各地卫生局推动的区域医疗信息系统正在全国范围内大规模推进 区域医疗信息化市场刚启动，高增长才刚开始 “十二五”卫生信息化综合试点省份及目标 资料来源：卫生部，国信证券经济研究所整理 卫宁软件 区域医疗及社区卫生信息系统市场规模（单位：亿元） 20 区
域医疗及社区卫生信息系统 增长率 80% 17.93 16 70% 67.9% 67.6% 12 59.3% 12.21 60%58.4% 7.718 4.6
4 2.74 1.72 50%46.8% 40% 02009 2010 2011E 2012E 2013E 30%2014E 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 •根据IDC的市场预测，2012-2014年，国内区域医疗及社区卫生信息系统将保持57.4%的复合增长，市场规模将迅速扩大。
•卫生部针对区域医疗建设于2010和2011年分别设定了13个省份和地区作为区域医疗试点省份，首先从规范化、标准化的电子健康档案开始建设 公司是A股上市公司中在医疗信息化领域业务线最齐全和专注的公司 卫宁软件 A股上市公司从事医疗信息化领域的优劣势对比 •卫宁软件是上市公司中唯一专注于医疗信息化的厂商，公司的业务线完整，产品包括医院信息系统、临床信息系统以及区域医疗信息系统 国内有医疗信息化企业做大的土壤，公司具备成长为大公司的潜力 卫宁软件 •预计公司12-14年EPS为0.63/0.91/1.27元，同比增长50.6%、44.8%和40.3%，对应当前股价P/E为32/22/16倍 •新增订单良好，业务发展良好 •6月中标“上海市奉贤区中心医院计算机信息化建设项目”1948万元•5月中标“呼伦贝尔市县级医院信息化建设软件系统采购”约1780万•1月份中标“上海市区域卫生”订单约1729.5万元 •“推荐”评级 同有科技：本土存储龙头厂商，大数据的基础架构提供商 中国存储市场2011年出货额及增长（百万美元） 400 40% 出货额 同比增长 350 35% 35% 300 25024% 200 21%20% 19% 17% 150 24% 30%28% 25% 20% 15% 100 10% 50 5%
0 0% 2010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q4 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 同有科技 中国存储市场未来的收入及增长预测（百万美元） 3000 存储市场收入 增长率 2749.3 20% 250020001500 14.70%1604.9 16.2%1865.4 15.5%2155.1 244113.3% 15%12.6% 10% 10005% 500 02012E 2013E 2014E 2015E 0%2016E 资料来源：IDC，国信证券经济研究所整理 •同有科技作为国内专业从事存储的厂商，将伴随着国内存储行业的发展获得较高的增长 •据IDC的统计，中国存储市场2011年达到12.3亿美元，同比增长27.5%，政府在公安、社保及医疗等领域的IT投资对行业需求拉动尤其明显 •根据IDC的预测，未来几年中国的存储市场仍然将保持15%以上的复合增长，并于2014年达到21.6亿美元的市场规模 公司是本土存储的龙头厂商 国内存储市场主要厂商的市场份额及增速 同有科技 •在国内市场排名前三的是IBM、EMC和HP，合计市场份额超过50%；同有科技约排第7位，在国内厂商中保持领先，约占市场份额3.4%；国内竞争厂商包括曙光、浪潮、创新科、联想等 •同有科技在政府、军队军工部门具有较大的市场份额，公司收入一半以上来自于政府和军工行业；政府及军工部门不仅是国内最大的存储市场，而且增速保持在40%以上，驱动因素包括电子政务建设、数据保护及灾备等 云存储技术方案保持领先，云存储产品成为新的利润增长点 同有科技的云存储技术方案 同有科技 •针对云存储的需求，公司推出了具备集群、并行、虚拟化技术的产品，云存储产品已经有上千万的收入，而且成为公司新的收入和利润增长点 产品和业务符合技术变革方向，增长良好前景光明 同有科技 •预计公司12-14年EPS为0.98/1.31/1.71元，同比增长41.7%、33.5%和30.6%，对应当前股价P/E为26/19/16倍 •优势业务增长良好，云存储产品国内领先•政府行业增长良好，军队市场具备较强壁垒•低端的批量市场和安防监控领域增长良好•云存储具备成熟产品，而且已经形成较大比例收入 •“推荐”评级 拓尔思：专注于非结构化数据处理，大数据时 代的价值发现者 拓尔思的业务定位和技术方向 拓尔思 资料来源：公司资料 •拓尔思专注于海量非结构化信息处理，在该领域具备自主知识产权并达到国际先进水平，是国内最大的搜索和内容管理技术提供商 •在大数据时代，海量信息增加、尤其是非结构化数据的大量增加，对非结构化数据的处理就成了最有价值的业务 非结构化数据蕴含巨大价值，也是拓尔思的专 长 结构化数据与非结构化数据的例示及区别 拓尔思 资料来源：公司资料 •所有的信息类型可以分为结构化数据和非结构化数据，结构化数据是企业传统应用的数据，主要存储于传统的关系型数据库中； •信息中占80%比例的是非结构化数据，包括文档、网页、邮件、视音频等数据，非结构化数据中存储着更多的业务，其中蕴藏着更大的价值 企业存储、数据分析和处理中，非结构化数据 的比例正在持续增加 企业存储的数据类型及增速 拓尔思 (EB) 14 结构化数据非结构化数据 CAGR 12 10 63.7%
8 6 4 32.3%
2 02006 2007 2008 2009 资料来源：IDC 2010 2011 •在企业存储的数据中，非结构化数据同样已经超过了结构化数据，目前企业存储数据中，非结构化数据的增长率达到63.7% •如何利用非结构化数据并挖掘其中的价值是重要的IT建设方向，而这正是拓尔思的专长 针对非结构化数据，拓尔思具备完整且竞争力 强的产品和业务 拓尔思的产品体系 拓尔思 资料来源：IDC •
拓尔思的产品包括企业搜索、内容管理、垂直搜索、知识管理及竞争情报软件，公司主要向客户提供软件产品；支持技术包括关系数据库、非结构化信息检索引擎及文本挖掘 •企业搜索和内容管理占公司当前收入的较大比例，属于平台类软件；而垂直搜索、舆情管理、知识管理、企业竞争情报系统等属于应用类软件，应用类软件未来几年将保持较高增长 技术领先，业务布局已经占领大数据时代的前沿 拓尔思 •预计公司12-14年EPS为0.48/0.62/0.80元，同比增长33%、32%和29%，对应当前股价P/E为28/21/17倍 •技术驱动，专业领域的技术保持行业领先•在企业搜索领域公司领先于Oracle、IBM、微软、Autonomy等国际大型厂商•在Web内容管理、垂直搜索领域，公司已经同方正、邦富等国内竞争厂商拉开了差距•公司还部署了垂直搜索的SaaS服务，面向对象包括新闻、互联网信息、政府公开信息等 •“谨慎推荐”评级 用友软件：软件龙头进入新的发展阶段 30% 25%20% 21.6% 用友ERP软件在中国的市场份额 21.7%21.9%24.0%24.6%25.0%25.6%27.0% 28.3% 15% 10% 5% 0%2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年 资料来源：CCID 用友软件 •用友软件作为国内最大的管理软件厂商，管理软件及ERP软件在国内的市场份额连续10年排名第
一 •ERP软件的市场占有率持续提升，目前的市占率超过28%，高于第二三名（SAP和金蝶）之和 行业化和分销的发展策略复合管理软件厂商的 增长趋势 SAP的收入结构 Oracle的收入结构 用友软件 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 •
从国际大型管理软件厂商的业务结构比例来看，也同样是由合作伙伴实施为主 •SAP公司的收入比例中，咨询服务的比例在持续减少，而软件许可和支持服务的比例在持续增加，目前收入比例已经超过75% •用友未来的业务发展模式也类似，主要的收入来源于许可费用和后续的服务费用，咨询（实施）主要由合作伙伴完成 三大战略行业群增加专业性 用友软件 •3大行业群 •建筑地产业-地产行业收入最大，全国百强地产公司，70多家都是用友NC的客户，包括万科、绿城、华侨城、招商地产等-拥有完整的方案：前后台财务、人力资源、项目管理、营销、物业、售楼系统等一体化整体解决方案-同行的明源、易建、广联达等都不完整 •服务业-优势行业：广电、传媒出版、连锁零售、医药、流通-有竞争力的行业：银行、证券、保险、电信 •制造业-U9重点突破，离散制造、装备制造等，国内巨大的市场-烟草、汽车等通过收购实现市场占有 产品销售模式调整，对外并购明确方向 用友软件 •高端产品：NC，U9，行业软件 •NCv6.0版本，从集团管控方面优势更强；集团管控、平台化的集成应用、全程化的电子商务、深度行业的解决方案 •同源讯（AtosOrigin）成立云安公司，拓展EMEA市场；目前在东南亚已经有一定市场（11年2930万收入） •U9专注于流程制造业，产品现在已经盈利，实现大型应用 •加大分销比例 •从原来的18%逐渐增加到50%以上 •收购以行业软件为主，产品补充为辅 •汽车行业的英孚思为、政府行业的方正春元、医疗行业的安易、烟草行业的厦门海晟 •产品方面：用友华表、用友审计 国内最具竞争力的管理软件厂商，布局云计算和下一代管理软件，具备长期投资价值 用友软件 •预计公司12-14年EPS为0.73/0.95/1.25元，同比增长32.7%、30.1%和31.6%，对应当前股价PE为22/1713倍 •兼顾短期业绩增长和长期发展竞争力•加强分销提高盈利能力•云计算投入资本化，减轻费用压力•增发投入：下一代政府和企业应用系统，云计算中心，外包服务中心 •“推荐”评级 航天信息：非税业务推动增长，税控改革拓宽 市场 航天信息收入结构及变化（亿元） 航天信息毛利结构及变化（亿元） 航天信息 140 防伪税控系统 渠道销售 税控收款机 IC卡 120 软件与系统集成 30 其他 25 防伪税控系统
税控收款机 渠道销售IC卡 软件与系统集成其他 10020 806040200 2007 2008 2009 2010 15 10
5 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2011 •公司为国内防伪税控系统的独家供应商，防伪税控业务随着增值税一般纳税人的认证量保持持续增加；经过多年的经营，公司拥有超过330万的企业客户以及下沉到全国范围内县级的渠道 •公司的非税业务增长较快，尤其是软件和系统集成业务，公司具备系统集成以及资质，金盾、金卡、华迪及金税等子公司和联营企业具备非常强的系统集成能力，在政府、公安、税务及军工领域的信息化建设具备很强的软件开发和系统集成能力 营业税改革拓宽市场，非税业务推动增长，当前估值较低 航天信息 •预计公司12-14年EPS为1.31/1.60/1.93元，同比增长22.7%、21.7%和20.7%，对应当前股价P/E为15/12/10倍 •非税业务推动增长，营业税改革拓宽市场 •软件和系统集成业务已经占到公司收入的26.8%、占公司毛利的27.3%；其中，软件公司11年实现收入3.05亿元，净利润2.47亿元，占公司合并净利润的19.3%；预计未来几年软件业务将保持30%以上复合增长 •营业税向增值税的改革已经在上海市率先启动，预计“十二五”期间将推向全国，预计新增用户将在100万户以上 •“推荐”评级
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